买入 | 首次覆盖

个股表现


资料来源：聚源，中邮证券研究所

公司基本情况

最新收盘价（元） 165.00

总股本/流通股本（亿股）1.91/1.91

总市值/流通市值（亿元）316/316

52 周内最高/最低价 206.66/32.26

资产负债率（%） 49.6%

第一大股东 中富电子有限公司

研究所

分析师：吴文吉

SAC 登记编号：S1340523050004

Email:wuwenji@cnpsec.com

研究助理：陈天瑜

中富电路（300814）

SAC 登记编号：S1340125090015

中启智序，板载芯途

Email: chentianyu@cnpsec.com

投资要点

结构优化驱动营收与盈利双高增。公司2025年实现营业收入 18.79亿元，同比增长 29.24%；归母净利润0.29亿元。2026年一季度公司业绩延续高增长态势，实现营业收入5.20亿元，同比增长 37.81%；归母净利润0.19亿元，同比增长 89.32%，盈利端增速显著高于收入增速。驱动业绩增长的核心因素有两方面：一是产品结构持续优化，通信及数据中心业务收入占比从2024年的 33%提升至2025年的 45.15%，其中AI电源相关业务占比提升尤为明显，2026年公司业务进一步向AI电源倾斜，同时海外优质客户占比持续提高；二是整体毛利率水平改善，既受益于AI电源业务占比提升带来的结构红利，也源于工业控制、汽车电子、消费电子及封装类产品等其他业务板块盈利水平的同步优化，共同推动公司盈利能力边际上行。

客户资源优质稳定，海外布局加速落地。公司凭借在PCB细分领域的多年深耕积淀，已构建起优质且稳定的客户资源壁垒，目前已与多家全球领先通信设备服务商及Flex Power、MPS、台达、威迈斯、Vertiv、NCAB、AE、Asteelflash、Lacroix、Lenze、Schneider、Jabil、比亚迪、瑞声、歌尔、立讯等国内外知名企业保持长期稳定的合作关系，客户群体全面覆盖通信及数据中心、工业控制、汽车电子、消费电子、半导体封装等核心下游赛道。随着公司全球化战略持续推进，泰国工厂已进入批量生产阶段，并顺利通过多家海外客户的资质审核，成为公司拓展海外市场、承接全球高端客户订单的核心支点，为海外业务的持续扩容奠定坚实基础。从行业属性来看，下游高端领域客户对产品品质、技术标准与交付能力要求严苛，供应商资质认证流程严格且认证周期较长，合作关系一经确立便具备较强的客户粘性与转换壁垒。在与核心客户的长期协同发展过程中，公司深度参与客户前端研发与新技术产品开发，持续打磨自身工艺技术、产品品质、交付效率与全流程客户服务能力，在与客户相互磨合、共同成长的过程中不断强化技术硬实力与市场口碑；而稳定的核心客户基本盘不仅为公司业绩提供了坚实支撑，也凭借标杆客户的行业示范效应，助力公司获取更多潜在客户认可，为中长期市场拓展与业务增长筑牢市场基础。

产能技术双发力，把握AI机遇。公司依托多年行业积淀与品牌优势，围绕核心发展战略持续扩大PCB业务规模、精进技术实力，加速海外市场布局与管理效能提升，夯实长期盈利能力。生产端推行内外协同的双轮增长策略，国内市场聚焦产能利用率提升与降本增效，通过产品结构优化、内部管理强化、精细化成本管控与技术创新多措并举，紧跟高多层、高密度、刚挠结合、高频高速、内埋器件、PSIP等行业技术趋势，把握AI产业快速发展的结构性机遇，持续提升通


信及数据中心核心产品占比，匹配市场多元化需求，加快产能建设与释放节奏。海外市场以泰国工厂布局为核心抓手，加速推进产线技术改造、新厂能力建设与产能爬坡，稳步拓展国际市场与优质海外客户，依托国内外资源优势互补，形成协同发展的业务格局；技术研发端紧贴新能源、数据中心等下游领域客户需求，已成功开发适配垂直供电VPD的模块应用产品、800V HVDC大电流高耐压高散热场景高导热高多层PCB、高功率埋器件车载板、高压车载电源铝基板、适配三次电源的高阶HDI、适配重型车载的250-800um超厚铜高多层平面变压器、内埋平面电容与电阻的腔体MEMS、厚铜细密间距载板等多款创新产品。未来公司将坚持“技术领先、细分应用”的发展路线，持续深耕AI电源领域，重点突破芯片封装电源核心技术，推进高频高速、大电流高导热、埋芯片/电感/磁材/电容等新型产品研发，加速向下一代光模块、MEMS、AI电源模块等高端场景导入，并布局机器人、传感器等前沿领域技术开发，持续为营收增长注入技术动能，丰富产品储备。

投资建议

我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入27/37/49亿元，实现归母净利润分别为2.1/5.3/8.7亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧风险；产业政策变化风险；原材料价格波动风险；开发新产品进入新市场风险；海外投资风险。

盈利预测和财务指标

项目\年度

2025A

2026E

2027E

2028E

营业收入(百万元)

1879

2738

3743

4907

增长率(%)

29.24

45.72

36.71

31.09

EBITDA(百万元)

152.24

441.34

839.86

1230.94

归属母公司净利润(百万元)

29.14

210.73

532.50

870.29

增长率(%)

-23.49

623.06

152.69

63.43

EPS(元/股)

0.15

1.10

2.78

4.55

市盈率(P/E)

1083.77

149.89

59.32

36.29

市净率(P/B)

19.15

18.45

15.15

11.18

EV/EBITDA

92.77

72.19

37.78

25.31

资料来源：公司公告，中邮证券研究所


财务报表和主要财务比率

财务报表(百万元)

2025A

2026E

2027E

2028E

利润表

营业收入

1879

2738

3743

4907

营业成本

1596

2266

2923

3687

税金及附加

10

14

18

22

销售费用

28

34

37

39

管理费用

69

77

90

103

研发费用

105

137

157

177

财务费用

2

10

16

14

资产减值损失

-46

-20

0

0

营业利润

26

236

596

974

营业外收入

1

0

0

0

营业外支出

1

0

0

0

利润总额

26

236

596

974

所得税

-3

24

60

97

净利润

29

212

536

876

归母净利润

29

211

533

870

每股收益(元)

0.15

1.10

2.78

4.55

资产负债表

货币资金

653

548

778

1354

交易性金融资产

20

20

20

20

应收票据及应收账款

528

753

998

1254

预付款项

2

2

3

4

存货

577

767

954

1158

流动资产合计

1948

2278

2960

4016

固定资产

991

1311

1474

1536

在建工程

184

129

95

75

无形资产

25

28

31

33

非流动资产合计

1324

1572

1690

1732

资产总计

3272

3850

4650

5748

短期借款

594

794

894

894

应付票据及应付账款

852

1146

1445

1772

其他流动负债

132

153

175

199

流动负债合计

1577

2092

2514

2865

其他

44

44

45

47

非流动负债合计

44

44

45

47

负债合计

1622

2136

2559

2912

股本

191

191

191

191

资本公积金

1040

1040

1040

1040

未分配利润

349

411

704

1313

少数股东权益

0

2

6

12

其他

70

71

150

281

所有者权益合计

1650

1714

2091

2837

负债和所有者权益总计

3272

3850

4650

5748

资料来源：公司公告，中邮证券研究所

主要财务比率

2025A

2026E

2027E

2028E

成长能力

营业收入

29.2%

45.7%

36.7%

31.1%

营业利润

-28.7%

798.3%

152.7%

63.4%

归属于母公司净利润

-23.5%

623.1%

152.7%

63.4%

获利能力

毛利率

15.0%

17.2%

21.9%

24.9%

净利率

1.6%

7.7%

14.2%

17.7%

ROE

1.8%

12.3%

25.5%

30.8%

ROIC

1.5%

8.7%

18.3%

23.6%

偿债能力

资产负债率

49.6%

55.5%

55.0%

50.7%

流动比率

1.23

1.09

1.18

1.40

营运能力

应收账款周转率

4.51

4.98

4.96

5.02

存货周转率

3.22

3.37

3.40

3.49

总资产周转率

0.60

0.77

0.88

0.94

每股指标(元)

每股收益

0.15

1.10

2.78

4.55

每股净资产

8.62

8.95

10.89

14.76

估值比率

PE

1083.77

149.89

59.32

36.29

PB

19.15

18.45

15.15

11.18

现金流量表

净利润

29

212

536

876

折旧和摊销

122

196

228

244

营运资本变动

-120

-138

-130

-128

其他

73

9

-12

-17

经营活动现金流净额

104

279

622

975

资本开支

-287

-435

-335

-275

其他

313

23

26

33

投资活动现金流净额

26

-412

-308

-242

股权融资

0

0

0

0

债务融资

72

199

101

1

其他

156

-85

-186

-158

筹资活动现金流净额

228

115

-84

-157

现金及现金等价物净增加额

348

-42

229

576


中邮证券投资评级说明

投资评级标准

类型

评级

说明

报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

股票评级

买入

预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上

增持

预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间

中性

预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间

回避

预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下

行业评级

强于大市

预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上

中性

预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间

弱于大市

预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下

可转债评级

推荐

预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上

谨慎推荐

预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间

中性

预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间

回避

预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下

分析师声明

撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。

本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。

免责声明

中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。

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《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。

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中邮证券对于本申明具有最终解释权。


公司简介

中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。

公司经营范围包括：证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至2025年 10月底，公司在全国设有58家分支机构（含29家分公司、29家营业部），1家资产管理分公司和1家另类投资子公司。

中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。

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