房地产证券研究报告一行业点评

2026年5月21日

强于大市

房地产行业2025年年报&2026年一季报综述

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行业经营与财务端均持续面临压力，但部分房企已经开始出现结构性改善

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中银国际证券股份有限公司

具备证券投资咨询业务资格

房地产行业

证券分析师：夏亦丰

(8621) 20328348

经营情况分析：25年百强房企销售降幅收窄、销售均价提升、投资积极性提升、融资规模同比增长。

证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005

yifeng.xia@bocichina.com

(8621) 20328710

证券分析师：许佳璐

证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002

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销售：1）25年百强房企销售规模下降两成；但26年1-4月销售降幅有所扩大。百强房企25年销售额同比-19.8%，降幅较24年收窄10.5pct，销售金额规模超过千亿的房企仅剩10家（保利发展、中海地产、华润、招蛇、绿城、万科、建发、金茂、越秀、滨江）。26年1-4月百强房企销售同比-20.7%，幅较25年扩大。2）百强房企销售权益比例基本稳定在73%，CR5销售权益比例明显高于其余梯队的房企。25年百强房企销售权益比例为73.4%，同比-0.2pct，CR5销售权益比例为76.0%，同比+0.2pct，显著高于其他梯队的房企，对项目仍保留了较大的话语权和操盘权。3）全国整体新房房价下滑的情况下，百强房企销售均价仍能保持正增长。25年百强房企销售均价为2.01万/平，同比+8.9%，26年1-4月提升至2.08万/平，同比+2.8%。4）规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜”等特征。经过4年的调整，头部四大央企保利发展、中海地产、华润、招蛇格局已基本形成。绿城销售排名持续提升，从21年的第13名提升至25年的第5名，仅次于四大央企，产品力、品牌影响力突出，同时中交系接管后，具备央企风格，成长性与稳定性并存。金茂25年销售额同比+16%，是TOP20中为数不多销售正增长的企业。保利置业24年首次进入TOP20房企行业，25年排名进一步提升至第15位，公司具备央企背景，且布局核心城市，无三四线城市包袱。建发、越秀、华发这三家建筑国企均是进入下行周期后，逆势取得突破的房企，均在22年首次进入TOP20房企行列。中建壹品、中建东孚、中国中铁建筑系企业占位提升5）从销售目标来看，25年给出了明确销售目标的企业中，仅保利置业、滨江集团完成了销售目标。26年公布了销售目标的企业有：华润、招蛇、建发、保利置业、绿城、金茂、越秀、滨江。其中华润、招蛇、建发、保利置业均与25年的实际销售额持平，金茂上调，绿城、越秀、滨江下降。26年1-4月当年销售目标完成度基本在25%-32%。26）25年行业集中度仍在下滑，头部房企降幅相对较小，CR5、CR10、CR20、CR50和CR100权益销售额集中度分别为9.8%、14.4%、19.2%、25.2%、29.4%，同比分别下降0.9、0.9、1.0、1.9、2.7pct。7）从企业类型来看，25年民企销售占比进一步下降至23%，央企与地方国企销售占比分别为51%、16%；央企和地方国企权益销售额25年同比分别下降13%、20%，降幅明显小于民企（同比下降27%）。

拿地：1）25年百强房企拿地量跌价涨，优质地块供应的带动下，拿地金额与拿地强度同比提升。25年百强房企拿地金额同比+2.6%，拿地强度32.8%，同比+7.2pct；楼面均价1.09万元/平，同比+7.6%。不过，26年1-4年百强房企拿地金额同比-50.0%，楼面均价同比-29.9%，拿地强度24.7%，同比-14.5pct。2）从拿地集中度来看，百强房企拿地集中度有所提升。25年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100拿地集中度（拿地金额/全国土地成交金额）分别为12.3%、18.4%、22.7%、28.4%、33.6%，同比分别提升3.0、3.9、4.4、4.2、4.2pct。3）从企业类型来看，25年拿地房企仍以央国企为主，民企拿地仍然较弱，投资整体格局未发生转变。25年百强房企中民企拿地金额占比为11.1%，地方国企占比36.2%，央企占比50.5%。4）拿地较多的为龙头央企和区域深耕型房企：25年中海地产（拿地金额991亿元，同比增速22%，拿地强度39%）、华润（791亿元，14%，34%）、保利发展（787亿元，16%，31%）、招蛇（767亿元，105%，39%）、绿城（698亿元，9%，46%）排名靠前。26年1-4月越秀、华润拿地金额排名靠前，均超200亿元。

融资：25年房地产行业融资规模同比增长，融资成本持续下行。25年全年房地产行业国内外债券、信托、ABS发行规模合计5967亿元，同比+5.6%，平均发行利率2.69%，同比-0.26pct。26年1-3月合计发行规模为1264亿元，同比+6.5%，平均发行利率3.10%，同比-0.12pct。具体来看，25年华润、保利发展、首开、招蛇发行规模较大。房企26年国内外债券到期规模进一步下降，但房企资金压力仍然不小。25年行业国内外债券到期规模为7746亿元，同比-1%，26年到期规模7311亿元，到期规模进一步下降，其中26年6、7月是到期小高峰，到期规模分别为1082、913亿元。具体来看，26年5-12月以下主流房企面临债务到期压力：融创（502亿元）、世茂（390亿元）、首开（184亿元）、招商蛇口（160亿元）。

2025年行业整体财务指标分析：营收业绩均承压，毛利率处于历史较低水平。

我们选取了73家A股、50家港股合计123家上市房企（以地产为主业）作为样本分析25年行业整体财务表现。

营收业绩均承压：预计未来短期业绩仍将承压。25年房地产行业营收3.98万亿元，同比-17.0%，降幅略小于24年（-18.1%），前期销售增速下滑使得近两年房企结算承压。25年行业归母净利润-2025亿元，亏损较24年（-3928亿元）减少，但亏损规模仍然不小。自22年以来已经连续亏损四年，其中77%的房企业绩出现亏损或下滑。我们认为业绩普遍下滑的主要原因有：1）低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，行业整体毛利率下降了2.2pct至 $9.8\%$ ，处于历史低位水平。2）市场景气度持续下行导致资产和信用减值计提规模进一步增加：25年行业合计资产及信用减值损失3820亿元，较24年增加1418亿元。3）投资物业公允价值变动收益为-777亿元，亏损较24年增加了331亿元。4）三费率同比提升0.8pct至 $10.1\%$ 。25年行业归母净利润亏损幅度较24年收窄主要是因为：1）25年行业整体投资收益454亿元，同比+204%；2）整体少数股东损益-539亿元，较24年亏损大幅增加了530亿元，相应的归母净利润亏损较24年是减小的。待结转资源规模持续下降，25年年末行业预收账款2.29万亿元，同比-30.9%，已经连续四年负增长；预收账款/营收仅为0.58X，同比-0.12X。当前房企整体的业绩保障倍数不足1.0X，且开发业务的结算利润率仍处于探底阶段，我们预计26年房企业绩仍将继续面临一定调整压力。但我们也发现，部分公司出现了先行改善，报表层面出现结构性回升。

盈利能力：行业盈利能力显承压，当前处于历史低位。1）毛利率持续下行：25年房地产行业毛利率 $9.8\%$ ，同比-2.2pct，处于历史低位，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，分别为 $-6.4\%$ 、 $-5.1\%$ 。盈利指标下降主要是因为此前楼市最热时期房企高价地项目进入结算期，利润空间受到挤压，行业利润自19年以来持续下行。具体来看，123家上市房企中， $36\%$ 的企业毛利率同比提升， $64\%$ 的企业毛利率同比下滑。2）行业整体三费率持续提升：25年行业三费率为 $10.1\%$ ，同比+0.8pct。3）在行业整体亏损的情况下，25年行业ROE为 $-5.1\%$ ，不过由于亏损幅度较24年收窄，同比+4.2pct。

偿债能力：行业有息负债规模持续压降；短期面临一定偿债压力。1）25年年末房地产行业有息负债合计6.23万亿元，同比 $-9.1\%$ ，已连续三年下降。2）25年末有息负债中短期有息负债占比为 $38\%$ ，较24年末-4pct。3）行业偿债能力指标改善，但短期仍面临较大的偿债压力。25年年末行业剔除预收账款后的资产负债率 $68.6\%$ ，同比持平，净负债率 $84.7\%$ ，同比-0.5pct，现金短债比为0.6X，同比+0.03X，从22年开始该指标降至1.0X以下，整体行业仍面临一定偿债压力，不过从趋势上看，偿债能力指标略有改善。

现金流：在手现金持续负增长。25年末房地产行业在手现金1.34万亿元，同比-13.1%，连续五年出现负增长，主要由于销售下行导致销售端回款不畅、融资不到位，房企到位资金普遍承压。具体来看，123家上市房企中仅 27%的房企货币资金出现正增长。

26Q1房地产行业整体财务指标分析：业绩仍然承压，但毛利率改善的房企数量占比增加；偿债能力走弱，“三道红线”指标均未达标。

我们选取了73家A股上市房企（以地产为主业）作为样本分析Q1行业整体财务表现。

营收业绩：26Q1房地产行业营收3655亿元，同比-17.2%；归母净利润-90亿元，同比亏损减少1亿元，但亏损规模仍然不小，其中 $79\%$ 的房企业绩出现亏损或下滑。业绩普遍下滑的原因有：1）低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，行业整体毛利率同比下降0.4pct至 $10.3\%$ 。2）投资物业公允价值变动收益为-10亿元，亏损较25年同期增加了6亿元。3）三费率同比提升0.4pct至 $9.3\%$ 。26Q1末，行业预收账款1.16万亿元，同比-31.7%；预收账款/上年营收仅为0.52X，同比-0.13X。

盈利能力：利润率显著承压，但毛利率提升的房企数量占比明显提升。1）26Q1房地产行业毛利率为 $10.3\%$ ，同比-0.4pct，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，均为 $-2.5\%$ ，同比分别下降0.6、0.4pct。具体来看，73家A股上市房企中， $44\%$ 的企业毛利率同比提升， $56\%$ 的企业毛利率同比下滑，毛利率提升的房企数量占比明显提升。2）行业整体三费率提升：2026Q1行业三费率为 $9.3\%$ ，同比+0.4pct。3）在行业整体亏损的情况下，26Q1年化后的行业ROE为 $-3.1\%$ ，同比-0.5pct。

偿债能力：行业有息负债规模持续压降；“三道红线”指标均未达标。1）26Q1末，房地产行业有息负债合计2.83万亿元，同比$-5.9\%$。2）有息负债中，短债占比提升至 $34\%$，同比+2pct，负债结构有所改善。3）行业偿债能力指标走弱，“三道红线”指标均未达标。26Q1末房地产行业剔除预收账款后的资产负债率 $72.1\%$，同比+1.6pct，净负债率 $100.3\%$，同比+11.2pct，现金短债比0.7X，同比-0.12X，偿债能力指标均走弱，且从行业整体来看，“三道红线”指标均为达标。

现金流：在手现金持续负增长，经营活动现金流净流出增加。26Q1末房地产行业在手现金7084亿元，同比-14.0%。仅 17%的房企货币资金出现正增长。26Q1房地产行业经营性活动现金流净流出390亿元，较25年同期净流出增加148亿元，其中销售商品、提供劳务收到的现金（销售回款）同比-18.9%；购买商品、接受劳务支付的现金（土地与施工建安投资支出为主）同比-14.7%，降幅小于销售回款。26Q1行业筹资性活动现金流净流入253亿元，同比增加59亿元，取得借款+发行债券收到的现金同比-8.1%，偿还债务支付的现金同比-7.8%，取得借款+发行债券收到的现金/偿还债务支付的现金为120.9%，同比-0.4pct。

但行业出现结构性改善，部分公司开始筑底修复。主流重点公司财务指标分析：建议关注保利置业/华润/金茂/建发/滨江

我们选取了16家主流重点房企作为样本；保利发展、中国海外发展、华润、招蛇、金茂、保利置业、绿城、建发、越秀、滨江、华发、龙湖、新城、金地、城投、城建。1）营收业绩：保利置业、金茂、城投、华润25年营收业绩表现相对较好；金茂、滨江未来业绩保障程度仍然较高。2）盈利能力：25年保利置业、金茂、建滨、江新城、城建、城投毛利率同比回升。新城核心原因是高毛利的商业运营业务收入占比显著提升；城建、城投更偏向于单个或少数高毛利核心项目集中交付，抬升结算毛利率；金茂、建发、滨江更偏向于土储结构优化后，新一轮结算项目质量改善；保利置业则更突出表现出高能级城市布局提升了结算均价与结算利润率。3）偿债能力：从三道红线指标来看，绿城、保利置业、金茂、越秀、保利发展、招蛇、建发、滨江、龙湖、华润、中国海外发展为绿档房企。25年末保利发展、华润、招蛇、中国海外发展、保利置业、城建融资成本均在 $3.0\%$ 以下，除了城建以外，都是央企，央企的低息融资成本优势显著；滨江、越秀、建发、金茂、绿城融资成本在 $3.0\% - 3.5\%$ 之间。4）现金流：仅越秀在手现金同比增长，城投、金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小。25年建发、保利发展、华发经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大；绿城、金茂筹资活动现金流净流入。

投资建议：

虽然整体行业在经营与财务面均持续承压，但部分房企已经在2025年出现了一些结构性的积极变化。多数房企在2025年计提减值相对较多2026年可能筑底，因此2027年的板块利润率和业绩可能会回升，从而带来四季度市场对27E估值的改观。除此之外，部分持有性商业地产公司已经提前布局新业态、新模式、新场景，更能把握新消费时代下的机遇。

现阶段我们建议关注：1）开发类公司中基本面稳定且能够保持或继续提升的房企：保利置业集团、华润置地、中国金茂、建发国际集团、滨江集团、绿城中国。2）宏观或地产行业有持续回暖，经营环境有相对的弹性变化的公司：新城控股、我爱我家。3）以持有性物业管理为主、运营能力较强、物业布局在高能级城市、且业态类型偏高端的商业地产类公司：华润万象生活、大古地产。

风险提示：

政策出台不及预期；销售与房价持续下行；市场信心修复不及预期。


目录

1 经营情况分析：25年房企销售降幅收窄、投资积极性提升、融资规模同比增长 ...7

1.1 销售：2025年百强房企销售下降两成；但2026年1-4月降幅扩大 ...7

1.2 拿地：25年百强房企拿地量跌价涨，26年以来拿地量与拿地强度明显下降 ...14

1.3 融资：25年行业融资规模同比增长，融资成本持续下行，26年国内外债券到期规模较25年有所下降 ...17

2 2025年房地产行业财务指标分析：营收业绩均承压，毛利率处于历史较低水平 ...20

2.1 2025年行业营收业绩均承压；预计未来短期业绩仍将承压 ...20

2.2 盈利能力：毛利率显著承压，目前处于历史低位 ...22

2.3 偿债能力：有息负债规模压降，短期仍面临一定偿债压力 ...23

2.4 现金流：在手现金持续负增长，在手现金同比下滑的企业超过七成 ...24

3 2026年一季度房地产行业财务指标分析：业绩仍然承压，但毛利率改善的房企数量占比增加；偿债能力走弱，“三道红线”指标均未达标...25

3.1 一季度行业营收业绩仍承压 ...25

3.2 盈利能力：利润率显著承压，但毛利率提升的房企数量占比明显提升 ...27

3.3 偿债能力：行业有息负债规模持续压降；“三道红线”指标均未达标 ...28

3.4 现金流：在手现金持续负增长，经营活动现金流净流出增加 ...29

4 主流重点公司财务指标分析：建议关注保利置业/华润/金茂/建发/滨江 ...31

4.1 营收业绩：保利置业、金茂、城投、华润营收业绩表现较好，金茂、滨江未来业绩保障程度仍较高 ...31

4.2 盈利能力：保利置业、金茂、建发、滨江、新城、城建、城投毛利率同比回升 ...34

4.3 偿债能力：央国企有息负债规模相对稳定，同时杠杆率相对更低 ...36

4.4 现金流：主流重点房企中仅越秀在手现金同比增长 ...37

5 投资建议 ...39

6 风险提示 ...40

7 附录 ...41


图表目录

图表 1. 2025 年百强房企全口径销售金额 3.36 万亿元，同比下降 19.8% ... 7

图表 2. 2025 年百强房企权益口径销售金额权益口径销售额 2.46 万亿元，同比下降 20.1% ... 7

图表 3. 2021 年开始百强房企销售较差，低于全国商品房销售增速 ... 7

图表 4. 2025 年全口径销售金额规模超过千亿的房企仅剩 10 家 ... 7

图表 5. 2025 年百强房企销售权益比例为 73.4%，同比下降 0.2 个百分点；2026 年 1-4 月为 73.3% ... 8

图表 6. CR5 梯队的销售权益比例相对最高 ... 8

图表 7. 2025 年百强房企销售均价为 2.01 万元/平，同比增长 8.9%；2026 年 1-4 月再度提升至 2.08 万元/平 ... 8

图表 8. 2025 年百强房企销售均价同比增长 8.9%，显著好于全国商品房销售均价增速 ... 8

图表 9. 中建东孚、中国金茂、绿地控股 2025 年、2026 年 1-4 月同比均实现正增长 ... 9

图表 10. 2021-2025 年销售榜单排名前二十的企业名单，目前规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜“等特征 ... 10

图表 11. 2025 年越秀地产、滨江集团、绿城中国、保利置业集团、建发国际集团 5 家主流重点房企给出了明确销售目标；其中保利置业、滨江集团完成了销售目标 ... 11

图表 12. 房企 2025 年销售目标和推货计划梳理 ... 12

图表 13. 2025 年 CR5、CR10、CR20、CR50 和 CR100 权益口径销售额集中度分别为 9.8%、14.4%、19.2%、25.2%、29.4% ... 13

图表 14. 2026 年 1-3 月 CR100 行业集中度持续下降，但 CR5 集中度同比小幅回升 ... 13

图表 15. 2025 年百强房企权益销售额中，民企占比为 22.6%，央企占比 51.4%，地方国企占比 16.3% ... 13

图表 16. 央企和地方国企权益销售额 2025 年同比分别下降 13%、20%，降幅明显小于民企（同比下降 27%） ... 13

图表 17. 2025 年百强房企全口径拿地金额 1.10 万亿元，同比增长 2.6% ... 14

图表 18. 2025 年百强房企拿地建面合计 1.01 亿平，同比下降 4.6% ... 14

图表 19. 2025 年百强房企拿地楼面均价为 1.09 万元/平，同比增长 7.6% ... 14

图表 20. 2025 年 CR5、CR10、CR20、CR50、CR100 拿地强度分别为 37.1%、36.1%、33.9%、32.3%、32.8% ... 14

图表 21. 从拿地集中度来看，2025 年百强房企拿地金额占全国（300 城）土地成交总价的比重为 33.6%，2026 年 1-4 月提升至 41.6% ... 15

图表 22. 2025 年百强房企中民企拿地金额占比 11.1%；央企占比 50.5%；地方国企占比 36.2% ... 15

图表 23. 2025 年拿地金额超过 600 亿元的房企有：中海地产、华润、保利发展、招蛇、绿城 ... 16


图表 24. 2026 年 1-4 月拿地金额 TOP20 房企中，越秀、华润、保利发展、金茂、绿城、招蛇、滨江拿地金额均超过 50 亿元...16

图表 25. 2025 年全年房地产行业国内外债券、信托、ABS 发行规模合计 5967 亿元，同比增长 5.6%...17

图表 26. 2025 年房地产行业国内债券、海外债、信托、ABS 平均发行利率 2.69%，同比下降 0.26 个百分点...17

图表 27. 2025 年华润、保利发展、首开、招商蛇口发行规模较大，分别为 302、240、179、171 亿元，平均发行利率分别为 2.21%、2.24%、2.97%、1.85%...17

图表 28. 2026 年 6、7 月是国内外债券到期小高峰，到期规模分别为 1082、913 亿元...18

图表 29. 2025 年全年房地产行业国内外债券到期规模为 7746 亿元，同比下降 1%，2026 年国内外债券到期规模为 7311 亿元，到期规模进一步下降...18

图表 30. 2026 年 5-12 月以下主流企业面临债务到期压力：融创（502 亿元）、世茂（390 亿元）、首开（184 亿元）、招商蛇口（160 亿元）...19

图表 31. 2025 年房地产行业营业收入 3.98 万亿元，同比下降 17.0%...20

图表 32. 2025 年房地产行业归母净利润为-2025 亿元，亏损较 2024 年有所减少，但亏损规模仍然不小...20

图表 33. 123 家上市房企中，71%的企业营业收入同比下滑，仅 29%的企业营业收入同比仍然正增长...21

图表 34. 123 家上市房企中，59%的企业出现亏损，其中 10%为盈利转为亏损，28%亏损扩大，21%亏损减小；在剩余盈利的房企中，18%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 11%的企业扭亏为盈...21

图表 35. 2025 年房地产行业资产及信用减值损失 3820 亿元...21

图表 36. 2025 年房地产行业投资物业公允价值变动收益为-777 亿元...21

图表 37. 2025 年房地产行业投资收益 454 亿元，同比增长 204%...21

图表 38. 2025 年房地产行业少数股东损益-539 亿元...21

图表 39. 截至 2025 年年末房地产行业预收账款 2.29 万亿元，同比下降 30.9%...22

图表 40. 2025 年末房地产行业预收账款/营业收入比例仅为 0.58X，同比下降 0.12X...22

图表 41. 2025 年房地产行业毛利率为 9.8%，同比下降 2.2 个百分点；净利率、归母净利润率分别为 -6.4%、-5.1%，同比分别提升 1.8、3.1 个百分点...22

图表 42. 2025 年房地产行业三费率为 10.1%，同比提升 0.8 个百分点...22

图表 43. 2025 年 123 家上市房企中，36%的企业毛利率同比提升，64%的企业毛利率同比下滑...23

图表 44. 2025 年房地产行业 ROE 为 -5.1%，同比提升 4.2 个百分点...23

图表 45. 2025 年房地产行业有息负债 6.23 万亿元，同比下降 9.1%...23

图表 46. 2025 年房地产行业短期有息负债占比 38%，长期有息负债占比 62%...23

图表 47. 2025 年年末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 68.6%，同比持平，净负债率为 84.7%，同比下降 0.5 个百分点，现金短债比为 0.6X，同比提升 0.03X...24

图表 48. 2025 年末房地产行业在手现金 1.34 万亿元，同比下降 13.1%...24


图表 49. 2025 年 123 家上市房企仅 27%的房企货币资金出现正增长 ...24

图表 50. 2026Q1 房地产行业营业收入 3655 亿元，同比下降 17.2% ...25

图表 51. 2026Q1 房地产行业归母净利润为-90 亿元，亏损同比有所减少 ...25

图表 52. 73 家 A 股上市房企中，68%的企业 2026 年一季度营业收入同比下滑，仅 32%的企业营业收入同比仍然正增长 ...26

图表 53. 73 家 A 股上市房企中，58%的企业出现亏损，其中 16%为盈利转为亏损，21%亏损扩大，21%亏损减小；22%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 8%的企业扭亏为盈 ...26

图表 54. 2026Q1 房地产行业资产减值损失 4 亿元，信用减值损失 9 亿元 ...26

图表 55. 2026Q1 房地产行业投资物业公允价值变动收益为-10 亿元 ...26

图表 56. 2026Q1 房地产行业投资收益 26 亿元，同比增长 352% ...26

图表 57. 2026Q1 房地产行业少数股东损益-1 亿元 ...26

图表 58. 截至 2026Q1 末房地产行业预收账款 1.16 万亿元，同比下降 31.7% ...27

图表 59. 2026Q1 末房地产行业预收账款/上年营业收入比例仅为 0.52X，同比下降 0.13X ...27

图表 60. 2026Q1 房地产行业毛利率、净利率、归母净利润率分别为 10.3%、-2.5%、-2.5%，同比分别下降 0.4、0.6、0.4 个百分点 ...27

图表 61. 2026Q1 房地产行业三费率为 9.3%，同比提升 0.4 个百分点 ...27

图表 62. 2026Q1 73 家 A 股上市房企中，44%的企业毛利率同比提升，56%的企业毛利率同比下滑 ...28

图表 63. 2026Q1 房地产行业年化后的 ROE 为-3.1%，同比下降 0.5 个百分点 ...28

图表 64. 2026Q1 末房地产行业有息负债 2.83 万亿元，同比下降 5.9% ...28

图表 65. 2026Q1 末有息负债中短期有息负债占比为 34%，同比提升 0.2 个百分点28

图表 66. 2026Q1 末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 72.1%，同比提升 1.6 个百分点，净负债率为 100.3%，同比提升 11.2 个百分点，现金短债比为 0.7X，同下降 0.12X ...29

图表 67. 2026Q1 末房地产行业在手现金 7084 亿元，同比下降 14.0% ...29

图表 68. 2026Q1 末，73 家 A 股上市房企中仅 17%的房企货币资金出现正增长 ...29

图表 69. 2026Q1 房地产行业经营活动现金流净流出 390 亿元，筹资活动现金流净流入 253 亿元 ...30

图表 70. 2026Q1 房地产行业销售商品、提供劳务收到的现金（销售回款）为 3564 亿元，同比下降 18.9% ...30

图表 71. 2026Q1 房地产行业购买商品、接受劳务支付的现金（土地与施工建安投资支出为主）为 3382 亿元，同比下降 14.7% ...30

图表 72. 2026Q1 房地产行业取得借款+发行债券收到的现金为 2688 亿元，同比下降 8.1% ...30

图表 73. 2026Q1 房地产行业偿还债务支付的现金为 2223 亿元，同比下降 7.8% ..30

图表 74. 2026Q1 房地产行业取得借款+发行债券收到的现金/偿还债务支付的现金为 120.9%，同比下降 0.4 个百分点 ...30

图表 75. 城投、华发、滨江、保利置业、城建 2025 年营收同比涨幅均超 15%，华润、金茂、越秀同比微增 ...32


图表 76. 2025 年保利置业归母净利润同比增长 23%，金茂同比增长 18%，城投同比增长 19%；华润业绩同比降幅也相对较小，同比下降 0.5%...33

图表 77. 2025 年末中国金茂预收账款较 2024 年末增长 22%...33

图表 78. 金茂、滨江预收账款/营收超 1.0X，其余房企均不足 1.0X...34

图表 79. 2025 年新城、城建、城投、金茂、滨江、建发、保利置业毛利率同比回升...35

图表 80. 主流重点房企毛利率回升因素分析...35

图表 81. 2025 年末招蛇、华润、保利置业、金茂、城建、中国海外发展、越秀、城投有息负债同比正增长，华发、保利发展、绿城、新城、建发、金地、滨江、龙湖同比下滑...36

图表 82. 截至 2025 年末，绿城、保利置业、金茂、越秀、保利发展、招蛇、建发、滨江、龙湖、华润、中国海外发展为绿档房企...36

图表 83. 主流重点房企中，2025 年末保利发展、华润、招蛇、中国海外发展、保利置业、城建发展的融资成本均在 3.0%以下...37

图表 84. 仅越秀地产 2025 年末在手现金同比增长 9%，城投控股、中国金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小，在 10%以内...37

图表 85. 2025 年建发国际、保利发展、华发股份经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大...38

图表 86. 2025 年绿城中国、中国金茂筹资活动现金流净流入...38


1经营情况分析：25年房企销售降幅收窄、投资积极性提升、融资规模同比增长

1. 1销售：2025年百强房企销售下降两成；但2026年1-4月降幅扩大

1. 1.1 2025年百强房企销售下降两成，2026年1-4月销售降幅再度扩大

2025年百强房企销售规模下降两成；2026年1-4月销售降幅再度扩大。百强房企2025年全年全口径销售额3.36万亿元，同比下降 19.8%，降幅较2024年收窄了10.5个百分点，整体销售规模已经回到了2015年的水平；权益口径销售额2.46万亿元，同比下降 20.1%，降幅较2024年收窄了7.3个百分点。

2021年以前，百强房企销售增速始终高于全国商品房销售增速，即使在销售景气度较低的年份，例如2014年虽然全国商品房销售大幅下滑，但是百强房企销售增速仍然有韧性（当年同比增速高达 35%），而2021年开始百强房企销售较差，低于全国商品房销售增速（2025年全国商品房销售额同比增速为-12.6%）。可见，2014年虽然市场不景气，房企还是有冲规模的诉求；而2021年开始房企资金压力较大，普遍放慢扩张速度，追求稳健发展，规模诉求明显减弱。这也体现在千亿规模房企明显减少。

2025年全口径销售金额规模超过千亿的房企仅剩10家（保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口、绿城中国、万科、建发国际、中国金茂、越秀地产、滨江集团），较2024年减少了1家，基本回到了2015-2016年的水平。2026年1-4月百强房企实现全口径销售金额8670亿元，同比下降 20.7%，权益口径6359亿元，同比下降 20.8%，同比降幅较2025年全年有所扩大。

（本报告中，在销售拿地分析的章节中，中海地产指的是中国海外发展+中国海外宏洋集团，而在融资与财务指标分析的章节中，我们将中国海外发展与中国海外宏洋集团分开讨论。）

图表1.2025年百强房企全口径销售金额3.36万亿元，同比下降 19.8%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表2.2025年百强房企权益口径销售金额权益口径销售额2.46万亿元，同比下降 20.1%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表3.2021年开始百强房企销售较差，低于全国商品房销售增速


资料来源：克而瑞，国家统计局，中银证券

图表4.2025年全口径销售金额规模超过千亿的房企仅剩 10家


资料来源：克而瑞，中银证券


百强房企销售权益比例基本稳定在 73% ，CR5销售权益比例明显高于其余梯队的房企。从销售来看，2016年-2022年百强房企销售权益比例不断下滑，反映出房企合作增多，我们认为降成本、扩规模、分散风险是合作开发增多的主要原因。

但2023-2024年百强房企销售权益比例同比出现回升，在合作开发中并表主动权提升。2025年百强房企销售权益比例为 73.4% ，仅同比小幅下降0.2个百分点。2026年1-4月百强房企销售权益比例为 73.3% ，也仅小幅下降0.1个百分点。头部房企相对权益比例更高，对项目仍保留了较大的话语权和操盘权，2025年CR5销售权益比例为 76.0% ，同比提升0.2个百分点，显著高于其他梯队的房企。2026年1-4月CR5销售权益比例为 77.0% ，明显高于其余梯队的房企。

图表5.2025年百强房企销售权益比例为 73.4% ，同比下降0.2个百分点；2026年1-4月为 73.3%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表6. CR5梯队的销售权益比例相对最高


资料来源：克而瑞，中银证券

全国整体新房房价下滑的情况下，百强房企销售均价仍能保持正增长。2025年百强房企销售均价为2.01万元/平，同比增长 8.9%，销售均价高于全国商品房销售均价，且增速也显著好于全国商品房销售均价增速（2025年全国商品房销售均价9527元/平，同比下降 4.3%）；2026年1-4月百强房企销售均价再度提升至2.08万元/平，同比增长 2.8%。我们认为这一方面或许是因为百强房企近两年集中布局能级更高的城市，房价本身较高且更具韧性；另一方面或许是因为百强房企产品力和品牌力相对更好，同时相对降价促销的力度更小。

图表7.2025年百强房企销售均价为2.01万元/平，同比增长 8.9%；2026年1-4月再度提升至2.08万元/平


图表8.2025年百强房企销售均价同比增长 8.9%，显著好于全国商品房销售均价增速

资料来源：克而瑞，中银证券


资料来源：克而瑞，中银证券


1.1.2 规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜“等特征

2025年销售TOP20的企业中仅 15%的企业销售额同比正增长。其中，中建东孚、中国金茂、绿地控股2025年、2026年1-4月同比均实现正增长。具体来看，TOP20中，2025年全年全口径销售额同比增速为正的只有：中建东孚（+31%）、中国金茂（+16%）、绿地控股（+9%），其余房企均出现了不同幅度的下滑。2026年1-4月TOP20房企中，销售额同比增速为正的房企有：中建东孚（+96%）、中建壹品（+52%）、中国金茂（+23%）、中海地产（+14%）、招商蛇口（+11%）、华润置地（+2%）、绿地控股（+1%）。

图表9. 中建东孚、中国金茂、绿地控股2025年、2026年1-4月同比均实现正增长

2025年

2026年1-4月

销售排名

公司

全口径销售额(亿元)

同比

销售排名

公司

全口径销售额(亿元)

同比

1

保利发展

2530

-21.7%

1

保利发展

777

-11.3%

2

中海地产

2512

-19.1%

2

中海地产

757

13.8%

3

华润置地

2336

-10.5%

3

华润置地

700

2.2%

4

招商蛇口

1960

-10.6%

4

招商蛇口

551

10.7%

5

绿城中国

1534

-10.7%

5

建发国际

380

-11.2%

6

万科

1339

-45.3%

6

绿城中国

360

-24.6%

7

建发国际

1221

-8.6%

7

中国金茂

312

23.4%

8

中国金茂

1135

15.5%

8

越秀地产

257

-37.5%

9

越秀地产

1082

-5.5%

9

滨江集团

244

-26.9%

10

滨江集团

1018

-8.8%

10

万科

214

-53.4%

11

华发股份

786

-25.5%

11

绿地控股

183

0.8%

12

中国铁建

733

-24.0%

12

中国铁建

165

-32.2%

13

绿地控股

706

9.0%

13

保利置业

154

-14.4%

14

龙湖集团

631

-37.4%

14

华发股份

138

-61.3%

15

保利置业

502

-7.0%

15

中旅投资

132

-

16

中建东孚

411

30.6%

16

中建东孚

117

95.7%

17

中建壹品

408

-9.9%

17

中建壹品

115

51.5%

18

碧桂园

403

-34.6%

18

碧桂园

110

-16.8%

19

融创中国

369

-25.4%

19

龙湖集团

104

-53.2%

20

中国中铁

361

-0.5%

20

中国中铁

103

-20.2%

资料来源：克而瑞，中银证券

备注：1）同比基数均来源于克而瑞。红色箭头表示对应指标的排名上升，绿色箭头表示排名下降，黄色横线表示排名不变。 2）中海地产的销售额包括中国海外发展和中国海外宏洋集团。

规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜“等特征。以下企业的变化值得关注：

1) 四大央企（“招保中华”）：经过4年的调整，头部四大央企：保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口格局已经基本形成。其中，保利发展、中海地产、华润置地在2024、2025年连续两年稳居前三。

3) 中国金茂：行业上行周期位于TOP20房企行列，虽然2023年销售排名小幅下滑，但2024、 2025年销售有显著突破，销售排名从2023年的第13位提升至2025年的第8位，2025年销售额同比增长 16%，是TOP20中为数不多销售正增长的企业，公司具备央企背景，成长性与稳定性并存。

4) 保利置业集团：2024-2025年销售拿地有显著突破的“小而美”房企。2024年首次进入TOP20房企行业，2024年销售额同比增长 1%，是少有的销售正增长的房企；2025年排名进一步提升至第 15位，公司具备央企背景，且布局核心城市，无三四线城市包袱。

5) 地方国企：建发国际、越秀地产、华发股份均是地产开始进入下行周期后，逆势取得突破的房企，均在2022年首次进入TOP20房企行列。其中，建发国际2022-2025年销售排名稳中有升，从行业第10名提升至第7名；越秀地产、华发股份2022-2024年销售排名提升，但2025年均下滑了一个名次。


6) 建筑系：中建壹品、中建东孚、中国中铁占位提升。中建壹品2024年首次进入TOP20行列，排名第19名，销售额同比增长 36%，2025年保持TOP20行列，排名提升至第17名；中建东孚 2025年首次进入TOP20行列，排名第16名，销售额同比增长 31%；中国中铁2025年首次进入 TOP20行列，销售额同比下降 1%。中建系较早（20世纪80年代）就开始独立做地产开发品牌；中国中铁在2007年成立中铁置地。

图表10.2021-2025年销售榜单排名前二十的企业名单，目前规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜“等特征

销售排名

2025年

2024年

2023年

2022年

2021年

企业简称

销售金额(亿元)

排名变化

企业简称

销售金额(亿元)

排名变化

企业简称

销售金额(亿元)

排名变化

企业简称

销售金额(亿元)

排名变化

企业简称

销售金额(亿元)

排名变化

1

保利发展

2530

-

保利发展

3230

-

保利发展

4246

↑

碧桂园

4643

-

碧桂园

7588

-

2

中海地产

2512

-

中海地产

3106

↑

万科

3755

↑

保利发展

4573

↑

万科

6203

↑

3

华润置地

2336

-

华润置地

2611

↑

中海地产

3098

↑

万科

4202

↓

融创中国

5976

↑

4

招商蛇口

1960

↑

万科

2447

↓

华润置地

3070

-

华润置地

3013

↑

保利发展

5385

↑

5

绿城中国

1534

↑

招商蛇口

2193

-

招商蛇口

2936

↑

中海地产

2955

↑

Evergrande

4400

↓

6

万科

1339

↓

绿城中国

1718

↑

碧桂园

2169

↓

招商蛇口

2926

↑

中海地产

3710

-

7

建发国际

1221

-

建发国际

1335

↑

绿城中国

1943

↑

金地集团

2218

↑

招商蛇口

3268

↑

8

中国金茂

1135

↑

越秀地产

1145

↑

建发国际

1891

↑

绿城中国

2128

↑

华润置地

3158

↑

9

越秀地产

1082

↓

滨江集团

1116

↑

龙湖集团

1736

-

龙湖集团

2033

↑

绿地控股

2903

↓

10

滨江集团

1018

↓

华发股份

1054

↑

金地集团

1536

↓

建发国际

1703

↑新进

龙湖集团

2901

↑

11

华发股份

786

↓

龙湖集团

1008

↓

滨江集团

1535

↑

融创中国

1692

↓

金地集团

2865

↑

12

中国铁建

733

↑

中国金茂

983

↑

越秀地产

1425

↑

中国金茂

1550

↑

世茂集团

2699

↓

13

绿地控股

706

↑

中国铁建

964

↑

中国金茂

1412

↓

滨江集团

1539

↑新进

绿城中国

2666

↑

14

龙湖集团

631

↓

金地集团

685

↓

华发股份

1260

↑

绿地控股

1401

↓

旭辉控股

2473

-

15

保利置业

502

↑

绿地控股

648

↑

中国铁建

1216

-

中国铁建

1281

↑新进

中国金茂

2356

-

16

中建东孚

411

↑新进

碧桂园

605

↓

绿地控股

1135

↓

越秀地产

1260

↑新进

新城控股

2340

↓

17

中建壹品

408

↑

保利置业

540

↑新进

融创中国

847

↓

旭辉控股

1237

↓

中南建设

1965

-

18

碧桂园

403

↓

融创中国

471

↓

新城控股

758

↑

华发股份

1202

↑新进

金科股份

1873

↓

19

融创中国

369

↓

中建壹品

453

↑新进

旭辉控股

700

↓

新城控股

1165

↓

阳光城

1838

↓

20

中国中铁

361

↑新进

中交房地产

435

-

中交房地产

698

↑新进

远洋集团

1004

↑新进

中梁控股

1718

-

资料来源：克而瑞，公司公告，中银证券

备注：1）红色箭头表示对应指标的排名上升，绿色箭头表示排名下降，黄色横线表示排名不变。2）中海地产的销售额包括中国海外发展和中国海外宏洋集团。

1.1.32025年保利置业、滨江超额完成销售目标

2025年越秀地产、滨江集团、绿城中国、保利置业集团、建发国际集团5家主流重点房企给出了明确销售目标；其中只有保利置业、滨江集团完成了销售目标。

1) 滨江集团：计划2025年销售额1000亿元左右，行业排名15名以内，全国份额 1%以上。2025年公司实际销售金额达1017亿元，同比虽然下降 8.9%，但销售目标完成度达到 102%；行业排名稳定在第10位；市占率（滨江集团销售金额/全国商品房销售金额）为 1.2%，顺利完成2025年目标任务。

2) 保利置业集团：2025年的销售目标为销售规模维持在500亿元左右。2025年实际销售额为502亿元，同比虽然下降 7.4%，但顺利完成了销售目标。

3) 绿城中国：2025年自投项目销售额有望达到1600亿元，较2024年的降幅控制在 10%以内；代建项目销售额预计维持在1000亿元，与2024年基本持平。2025年绿城中国自投项目实际销售额为 1534亿元，同比下降 10.7%，完成了目标的 96%；代建项目销售额985亿元，同比下降 6.2%，完成了目标的 99%。

4) 越秀地产：2025年的销售目标是1205亿元，但2025年实际销售额为1062亿元，同比下降 7.3%，仅完成了销售目标的 88%。

5) 建发国际集团：2025年的销售目标是1500亿元，实际销售额为1221亿元，仅完成了销售目标的 81%。


图表11.2025年越秀地产、滨江集团、绿城中国、保利置业集团、建发国际集团5家主流重点房企给出了明确销售目标；其中保利置业、滨江集团完成了销售目标

公司

2025年销售金额(亿元)

同比增速

2025年销售目标

2025年销售目标完成度

绿城中国

1534(自投)

-10.7%

25年自投项目销售额有望达到1600亿元，较24年的降幅控制在10%以内；代建项目销售额预计维持在1000亿元，与24年基本持平。

96%

建发国际集团

1221

-8.6%

1500亿元

81%

越秀地产

1062

-7.3%

1205亿元，较24年实际销售额增长5.2%

88%

滨江集团

1017

-8.9%

销售额1000亿元左右，行业排名15名以内，全国份额1%以上

102%

保利置业集团

502

-7.4%

500亿元

100%

资料来源：公司公告，公司公开业绩会，乐居财经，新浪财经，中房报，中银证券

2026年公布了销售目标的企业有：华润置地、招商蛇口、建发国际、保利置业、绿城中国、中国金茂、越秀地产、滨江集团。

我们认为，在当前市场情况下，仍然能给出销售目标的企业，在某种程度上说明了管理层对于公司自身经营发展有追求有要求，其次也反映了对于目前在手货源和布局的认可与信心。无论后续能否完成目标，至少在一开始，是敢于公开接受挑战和监督的。

其中华润、招蛇、建发、保利置业持平，金茂上涨，绿城、越秀、滨江下降。华润置地、招商蛇口销售目标是和2025年持平，即分别为2336、1960亿元，保利置业集团维持在500亿元，建发目标是“规模做大做强”，也就意味着销售目标是不低于2025年的规模（1221亿元）。绿城中国销售目标为1300亿元，较2025年实际销售额下降 15%。越秀地产销售目标为1000亿元，较2025年实际销售额下降 6%。滨江集团销售目标为800亿元，较2025年实际销售额下降 21%，同时行业排名前15名以内，全国份额 1%左右。中国金茂销售目标为1210亿元（按照公司公布的26年2200亿元可售货值、目前平均去化率 55%估算），较2025年实际销售额增长 7%，行业排名和销售规模稳中有升。2026年1-4月以上公司当年销售目标完成度基本在 25%~32%。

除了销售目标外，也有多家房企给出了2026年的推货计划：

1) 华润置地：2026年计划可售货值为4500亿元（不含当年新获取土地），其中一线城市（含香港）占比 57%，二线城市占比 35%，三线城市占比 8%。供货节奏上，一季度计划占比 16%，二季度 25%，三季度 38%，四季度 21%。

2) 招商蛇口：预计2026年总可售货值3400亿元，其中核心6+10城占比 81%。从供货节奏看，主要集中在上半年，下半年预计会有新拿地的增量供货补充进来。

3) 绿城中国：2026年自投可售货源1631亿元，对应可售面积523万平。其中，存量在售801亿元，计划新推830亿元，计划新推占比 51%。其中，全新首开项目货值约270亿元。从结构来看，一二线城市货值占比 85%，对应金额1385亿元，同比提升2个百分点。

4) 中国金茂：2026年安排的可售货值为2200亿元。

5) 越秀地产：2026年初公司可售货值达2213亿元。

6) 保利置业集团：2026年年初可售资源货值768亿元，新供和续供货量522亿，其中上半年供货 60%。


图表12. 房企2025年销售目标和推货计划梳理

公司

2026年1-4月销售金额(亿元)

同比增速

2026年销售目标

2026年1-4月销售目标完成度

2026年可售资源与供货计划

华润置地

700

2.2%

和25年持平(即2336亿元)

30.0%

-26年计划可售货值为4500亿元(不含当年新获取土地)

-26年可售资源中,一线城市(含香港)占比57%,二线城市占比35%,三线城市占比8%。

• 供货节奏：一季度计划占比16%,二季度25%,三季度38%,四季度21%。

招商蛇口

551

10.7%

和25年持平(即1960亿元)

28.1%

预计26年总可售货值3400亿元

核心6+10城占比81%。

从供货节奏看,主要集中在上半年,下半年预计会有新拿地的增量供货补充进来。

建发国际集团

380

-11.2%

不低于25年(即1221亿元)

31.1%

-

绿城中国

360

-24.6%

1300亿元

27.7%

-26年自投可售货源1631亿元,对应可售面积523万平。

其中,存量在售801亿元,计划新推830亿元,计划新推占比51%,存量在售占比49%。

其中,全新首开项目货值约270亿元。

从结构来看,一二线城市货值占比85%,对应金额1385亿元,同比+2pct。

中国金茂

312

23.4%

1210亿元(按照26年2200亿元可售货值、目前平均去化率55%估算),行业排名和销售规模稳中有升

25.8%

26年安排的可售货值为2200亿元。

越秀地产

257

-37.5%

1000亿元

25.7%

26年初公司可售货值达2213亿元。

滨江集团

244

-26.9%

销售额800亿元,行业排名前15名以内,全国份额1%左右

30.5%

-

保利置业集团

154

-14.4%

500亿元

30.8%

-26年年初可售资源货值768亿元。

-26年新供和续供货量522亿,其中上半年供货60%。

资料来源：各公司公告，公司业绩会，克而瑞，观点网，新浪财经，乐居财经，中国证券网，中银证券

1.1.3行业集中度持续下滑；央企权益销售额同比降幅显著小于地方国企和民企

2025年行业集中度仍在下滑，头部房企降幅相对较小；2026年一季度CR5房企集中度同比回升。 2025年CR5、CR10、CR20、CR50和CR100的权益口径销售额集中度分别为 9.8%、14.4%、 19.2%、25.2%、29.4%，同比分别下降0.9、0.9、1.0、1.9、2.7个百分点，较2020年的高点分别下降4.2、6.9、10.9、19.5、25.0个百分点，头部房企集中度下降幅度相对较小。

2026年一季度CR5权益口径销售额集中度为 9.0%，同比提升0.5个百分点；CR10、CR20、CR50和CR100的权益口径销售额集中度分别为 12.8%、16.8%、21.5%、24.7%，同比分别下降0.3、1.2、 2.3、3.1个百分点。本轮周期中，规模增长已经不是房企最主要的诉求，大中型房企更加追求现金流安全和稳健经营，短期内拿地和新开工意愿都有所下滑，导致销售集中度有所下滑。


图表13.2025年CR5、CR10、CR20、CR50和CR100权益口径销售额集中度分别为 9.8%、 14.4%、19.2%、25.2%、29.4%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表14.2026年1-3月CR100行业集中度持续下降，但CR5集中度同比小幅回升

权益口径销售额集中度

2021年1-3月

2022年1-3月

2023年1-3月

2024年1-3月

2025年1-3月

2026年1-3月

CR5

14.9%

11.2%

12.2%

9.5%

8.5%

9.0%

CR10

22.1%

16.2%

18.3%

13.8%

13.2%

12.8%

CR20

31.8%

22.6%

25.5%

18.6%

18.0%

16.8%

CR50

48.1%

32.9%

34.3%

24.4%

23.8%

21.5%

CR100

57.4%

40.3%

40.2%

28.7%

27.8%

24.7%

资料来源：克而瑞，中银证券

从企业类型来看，2025年民企销售占比进一步下降，已经降至两成，央企销售占比提升；央企权益销售金额同比降幅明显小于地方国企及民企。2025年百强房企权益销售额中，民企占比为 22.6%，较2024年下降了2.0个百分点，2026年1-4月进一步降至 20.3%；2025年百强房企销售额中，央企占比 51.4%，较2024年提升了4.4个百分点，2026年1-4月进一步提升至 56.1%；2025年销售中，地方国企占比 16.3%，同比基本持平，2026年1-4月地方国企占比 15.7%。

从增速来看，央企和地方国企权益销售额2025年同比分别下降 13%、20%，降幅明显小于民企 （同比下降 27%），2026年1-4月央企权益销售额同比降幅仅 3%，降幅相对较小，地方国企同比下降 36%，民企同比下降 38%。央企拥有较高的资源禀赋优势，且更注重口碑，具有较高的认可度和信任度，在房企频频暴雷、很多项目面临烂尾风险的情况下，购房者更青睐深耕央企，其销售表现相对最好。

图表15.2025年百强房企权益销售额中，民企占比为 22.6% ，央企占比 51.4% ，地方国企占比 16.3%


资料来源：克而瑞，中银证券

备注：其他企业主要为混合所有制。

图表16. 央企和地方国企权益销售额2025年同比分别下降 13%、20%，降幅明显小于民企（同比下降 27%）


资料来源：克而瑞，中银证券

备注：其他企业主要为混合所有制。


1.2 拿地：25年百强房企拿地量跌价涨，26年以来拿地量与拿地强度明显下降 1.2.125年百强房企拿地量跌价涨，26年以来拿地量与拿地强度明显下降

2025年百强房企拿地量跌价涨，优质地块供应的带动下，拿地金额与拿地强度同比提升。2025年百强房企全口径拿地金额1.10万亿元，同比增长2.6%，但拿地量不足2021年拿地金额的三分之一。百强房企拿地强度（拿地金额/销售金额）为 32.8%，同比提升了7.2个百分点。2025年拿地建面合计1.01亿平，同比下降 4.6%；楼面均价1.09万元/平，同比增长 7.6%。头部房企的拿地金额同比涨幅较大，拿地强度相对较高，CR5、CR10、CR20、CR50拿地金额同比增速分别为 18.4%、 14.1%、11.3%、5.2%，拿地强度分别为 37.1%、36.1%、33.9%、32.3%，同比分别提升了12.0、9.7、 8.9、7.5个百分点。

2026年以来百强房企拿地量与拿地强度明显下降。2026年1-4月百强房企全口径拿地金额2141亿元，同比下降 50.0%，拿地建面2790万平，同比下降 28.7%，楼面均价7674元/平，同比下降 29.9%，拿地强度为 24.7%，同比下降14.5个百分点。各梯队房企的投资力度均减小，或与土地供应结构有关。CR5、CR10、CR20、CR50拿地金额同比增速分别为-49.7%、-61.6%、-59.2%、- 53.6%，拿地强度分别为 26.2%、23.6%、22.3%、23.3%，同比分别下降了25.2、30.4、24.0、16.9个百分点。

图表17.2025年百强房企全口径拿地金额1.10万亿元，同比增长 2.6%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表18.2025年百强房企拿地建面合计1.01亿平，同比下降 4.6%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表19.2025年百强房企拿地楼面均价为1.09万元/平，同比增长 7.6%


资料来源：克而瑞，中银证券

图表20.2025年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100拿地强度分别为 37.1%、36.1%、33.9%、32.3%、32.8%


资料来源：克而瑞，中银证券

从拿地集中度来看，百强房企拿地集中度有所提升。2025年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100拿地集中度（拿地金额/全国土地成交金额）分别为 12.3%、18.4%、22.7%、28.4%、33.6%，同比分别提升3.0、3.9、4.4、4.2、4.2个百分点；2026年1-4月CR5、CR10、CR20、CR50、CR100拿地集中度进一步提升至 16.1%、20.9%、25.5%、33.9%、41.6%。


图表21. 从拿地集中度来看，2025年百强房企拿地金额占全国（300城）土地成交总价的比重为 33.6%，2026年1-4月提升至 41.6%


资料来源：克而瑞，中银证券

数据说明：拿地集中度=拿地金额/全国（300城）土地成交总价

从企业类型来看，2025年拿地房企仍以央国企为主，民企拿地仍然较弱，投资整体格局未发生改变。2025年百强房企中，民企拿地金额占比为 11.1%，同比小幅提升1.4个百分点，民企拿地市占率基本稳定在一成左右的水平；地方国企占比 36.2%，同比下降8.5个百分点；央企占比 50.5%，同比提升7.4个百分点。

2026年1-4月百强房企中民企拿地金额占比为 11.5%，央企占比 35.9%，地方国企占比 49.8%。

我们认为，在销售端仍未实现止跌回稳的情况下，预计2026年企业投资侧仍不会有明显的起色，整体依然以谨慎、分化为主。从城市角度来看，房企将聚焦于核心城市或自身深耕区域，2026年投资也将继续聚焦核心城市和优质地块；从企业角度看，头部的国央企预计将持续领衔发力，持续在市场低迷期补充优质土储，中小规模房企和大部分民企则预计持续观望，待后市表现来决定是否提升投资力度。

图表22.2025年百强房企中民企拿地金额占比 11.1%；央企占比 50.5%；地方国企占比 36.2%


资料来源：克而瑞，中银证券

备注：其他企业主要为混合所有制。


1.2.2 拿地金额排名靠前的主要为龙头央企和区域深耕型房企

拿地较多的为龙头央企和区域深耕型房企：2025年中海地产（拿地金额991亿元，同比增速 22%，拿地强度 39%）、华润置地（791亿元，14%，34%）、保利发展（787亿元，16%，31%）、招商蛇口（767亿元，105%，39%）、绿城中国（698亿元，9%，46%）排名靠前。

拿地金额 TOP20 房企中，中海地产、华润、保利发展、招蛇、绿城、金茂、保利置业、中建智地、中旅投资、武汉城建、联发、邦泰2025年拿地金额同比保持正增长，绿城、金茂、中建智地、中旅投资、武汉城建、北京城建、联发、邦泰、象屿拿地强度超过 40%。

2026年1-4月越秀地产、华润置地拿地金额排名靠前，均超过200亿元，拿地强度分别为 110%、 31%；保利发展、中国金茂拿地金额在100-200亿元之间，拿地金额分别为134、117亿元，拿地强度分别为 17%、37%；绿城中国、招商蛇口、滨江集团拿地金额在50-100亿元之间，拿地金额分别为78、74、58亿元，拿地强度分别为 22%、13%、24%。

图表23.2025年拿地金额超过600亿元的房企有：中海地产、华润、保利发展、招蛇、绿城


资料来源：克而瑞，中银证券

备注：中海地产的拿地数据包括中国海外发展和中海宏洋集团。

图表24.2026年1-4月拿地金额TOP20房企中，越秀、华润、保利发展、金茂、绿城、招蛇、滨江拿地金额均超过50亿元


资料来源：克而瑞，中银证券

备注：中海地产的拿地数据包括中国海外发展和中海宏洋集团。


1.3融资：25年行业融资规模同比增长，融资成本持续下行，26年国内外债券到期规模较25年有所下降

2025年房地产行业融资规模同比增长，融资成本持续下行。2025年全年房地产行业国内外债券、信托、ABS发行规模合计5967亿元，同比增长 5.6%，平均发行利率 2.69%，同比下降0.26个百分点。2026年1-3月合计发行规模为1264亿元，同比增长 6.5%，平均发行利率为 3.10%，同比下降 0.12个百分点。

从各类型融资渠道来看，2025年国内债券发行规模3429亿元，同比下降 1%，平均发行利率 2.48%，同比下降0.38个百分点；海外债券发行规模161亿元，同比增长 141%，平均发行利率 6.06%，同比提升0.84个百分点；ABS发行规模2377亿元，同比增长 11%，平均发行利率 2.76%，同比下降 0.25个百分点。

具体来看，2025年华润、保利发展、首开、招商蛇口发行规模较大，分别为302、240、179、171亿元，平均发行利率分别为 2.21%、2.24%、2.97%、1.85%。

图表25.2025年全年房地产行业国内外债券、信托、 ABS发行规模合计5967亿元，同比增长 5.6%


资料来源：中指院，中银证券

图表26.2025年房地产行业国内债券、海外债、信托、 ABS平均发行利率2.69%，同比下降0.26个百分点


资料来源：中指院，中银证券

图表27.2025年华润、保利发展、首开、招商蛇口发行规模较大，分别为302、240、179、171亿元，平均发行利率分别为 2.21%、2.24%、2.97%、1.85%

2025年典型企业融资

企业名称

国内债券(亿元)

海外债券(亿元)

合计(亿元)

平均利率(%)

华润

238.00

64.24

302.24

2.21

保利发展

240.00

240.00

2.24

首开

179.21

179.21

2.97

招商蛇口

171.40

171.40

1.85

苏高新

164.00

164.00

1.85

绿城

85.00

35.87

120.87

5.13

中国海外发展

118.00

118.00

1.93

建发

103.90

103.90

2.72

金茂

92.50

92.50

2.56

铁建

85.80

85.80

2.57

中交房地产

84.70

84.70

3.03

信达地产

78.80

78.80

2.80

华发股份

73.85

73.85

2.65

新城

36.50

32.84

69.34

7.45

保利置业

65.00

65.00

2.63

北京城建

58.00

58.00

2.36

越秀

29.00

28.50

57.50

2.72

大悦城

36.00

36.00

2.40

滨江

30.00

30.00

3.30

中海宏洋集团

28.00

28.00

2.52

资料来源：中指院，中银证券

备注：此处中国海外发展与中国海外宏洋集团分开讨论。


房企2026年国内外债券到期规模进一步下降，但房企资金压力仍然不小。2025年全年房地产行业国内外债券到期规模为7746亿元，同比下降1%，2026年国内外债券到期规模为7311亿元，到期规模进一步下降，其中2026年6、7月是到期小高峰，到期规模分别为1082、913亿元。具体来看， 2026年5-12月以下主流房企面临债务到期压力：融创（502亿元）、世茂（390亿元）、首开 （184亿元）、招商蛇口（160亿元）。

图表28.2026年6、7月是国内外债券到期小高峰，到期规模分别为1082、913亿元


资料来源：中指院，中银证券

图表29.2025年全年房地产行业国内外债券到期规模为7746亿元，同比下降 1%，2026年国内外债券到期规模为7311亿元，到期规模进一步下降


资料来源：中指院，中银证券


图表30.2026年5-12月以下主流企业面临债务到期压力：融创（502亿元）、世茂（390亿元）、首开（184亿元）、招商蛇口（160亿元）

2026年5-12月国内外债券到期规模

公司名称

合计

国内债券到期规模(亿元)

海外债券到期规模(亿元)

融创

502

0

502

世茂

390

44

346

首开

184

148

36

招商蛇口

160

160

0

苏高新

144

122

23

华发股份

131

131

0

万科

127

127

0

中国海外发展

116

84

32

金融街

113

113

0

奥园

108

108

0

上海地产

103

103

0

绿城

98

98

0

龙光

93

35

59

保利发展

92

92

0

富力

92

92

0

越秀

86

60

26

北京城建

78

78

0

南京安居建设集团

68

68

0

金科

63

63

0

当代置业

62

7

55

龙光

59

0

59

首创

59

59

0

新城

57

41

16

电建

55

55

0

华润

55

55

0

中华企业

54

54

0

中交房地产

54

54

0

雅居乐

52

0

52

信达地产

51

51

0

融信

50

50

0

龙湖

48

48

0

陆家嘴

45

45

0

远洋

43

43

0

碧桂园

42

40

1

建发

39

39

0

美的置业

38

38

0

陆家嘴集团

37

37

0

联发

37

37

0

首开

36

0

36

北辰

30

30

0

资料来源：中指院，中银证券

备注：仅显示到期规模在30亿元以上的企业。


22025年房地产行业财务指标分析：营收业绩均承压，毛利率处于历史较低水平

1. 12025年行业营收业绩均承压；预计未来短期业绩仍将承压

前期销售增速下滑使得近两年房企结算承压，2025年行业整体营收规模持续负增长。我们选取了 73家A股、50家港股合计123家上市房企（以地产为主业）作为样本分析行业整体财务表现。 2025年房地产行业实现营业收入3.98万亿元，同比下降 17.0%，降幅略小于2024年（-18.1%）。自2022年以来已经连续四年负增长，主要原因在于伴随着销售增速的放缓，房企结算在近两年也受到一定影响，尤其是2021年下半年以来行业新开工持续走弱，按照2-3年的施工周期，2024、 2025年行业整体竣工较弱，结算收入的降幅大于2023年竣工大年。具体来看，123家上市房企中， 71%的企业营业收入同比下滑，仅 29%的企业营业收入同比仍然正增长。

2025年行业业绩持续大幅亏损， 77%的房企业绩出现亏损或下滑。2025年房地产行业归母净利润 2025亿元，亏损较2024年（-3928亿元）有所减少，但亏损规模仍然不小。自2022年以来已经连续亏损四年。123家上市房企中， 59%的企业出现亏损，其中 10%为盈利转为亏损， 28%亏损扩大， 21%亏损减小；在剩余盈利的房企中， 18%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 11%的企业扭亏为盈。

我们认为2025年房企归母净利润普遍下滑的主要原因有：

1) 低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，整体行业毛利率持续承压，行业整体毛利率下降了2.2个百分点至 9.8%，处于历史低位水平。

2) 市场景气度持续下行导致资产和信用减值计提规模进一步增加：受房地产市场景气度持续低迷的影响，近两年房价面临一定的下行压力，且房企普遍通过降价促销的方式推动销售回款提速，在综合评估销售回款和资产规模之后多数房企计提资产减值，同时也计提了各项金融工具减值准备所形成的预期信用损失。2025年行业合计资产及信用减值损失3820亿元，较2024年增加1418亿元。

3) 投资物业公允价值变动收益为-777亿元，亏损较2024年增加了331亿元。

4) 三费率同比提升0.8个百分点至 10.1%，其中行业整体财务费用率同比提升0.4个百分点，销售费用率与管理费用率均提升0.2个百分点。

2025年行业归母净利润亏损幅度较2024年有所收窄主要是因为：1）2025年行业整体投资收益 454亿元，同比增长 204%；2）2025年行业整体少数股东损益-539亿元，较2024年亏损大幅增加了530亿元，相应的归母净利润亏损较2024年是减小的。

数据说明：由于港股未直接披露资产及信用减值损失，我们在加总资产及减值损失的时候，港股采用的会计科目是非经营性损益（大多数港股房企将减值计入该科目）。

图表31.2025年房地产行业营业收入3.98万亿元，同比下降 17.0%


资料来源：万得，中银证券

图表32.2025年房地产行业归母净利润为-2025亿元，亏损较2024年有所减少，但亏损规模仍然不小


资料来源：万得，中银证券


图表33.123家上市房企中， 71%的企业营业收入同比下滑，仅 29%的企业营业收入同比仍然正增长


资料来源：万得，中银证券

图表34.123家上市房企中， 59%的企业出现亏损，其中 10%为盈利转为亏损， 28%亏损扩大， 21%亏损减小；在剩余盈利的房企中， 18%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 11%的企业扭亏为盈


资料来源：万得，中银证券

图表35.2025年房地产行业资产及信用减值损失3820亿元


资料来源：万得，中银证券

图表36.2025年房地产行业投资物业公允价值变动收益为 -777亿元


资料来源：万得，中银证券

图表37.2025年房地产行业投资收益454亿元，同比增长 204%


资料来源：万得，中银证券

图表38.2025年房地产行业少数股东损益-539亿元


资料来源：万得，中银证券

待结转资源规模持续下降，未来短期业绩预计将持续承压。截至2025年年末，行业预收账款2.29万亿元，同比下降 30.9%，已经连续四年负增长；随着预收账款同比继续负增长，业绩保障倍数也持续降低，2025年末的预收账款/营业收入比例仅为0.58X，同比下降0.12X。当前房企整体的业绩保障倍数不足1.0X，且开发业务的结算利润率仍处于探底阶段，我们预计2026年房企业绩仍将继续面临一定调整压力。


图表39. 截至2025年年末房地产行业预收账款2.29万亿元，同比下降 30.9%


资料来源：万得，中银证券

图表40.2025年末房地产行业预收账款/营业收入比例仅为0.58X，同比下降0.12X


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2.2盈利能力：毛利率显著承压，目前处于历史低位

行业盈利能力显著承压，当前处于历史低位。

1) 毛利率持续下行：2025年房地产行业毛利率为 9.8%，同比下降2.2个百分点，处于历史低位，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，分别为-6.4%、-5.1%，不过由于亏损幅度减小，净利率、归母净利润率同比分别提升1.8、3.1个百分点。盈利指标下降主要是因为此前楼市最热时期房企高价拿地项目进入结算期，利润空间受到挤压，行业利润率自2019年以来持续下行，2025年的结算毛利率水平已达到历史低位。具体来看，2025年123家上市房企中， 36%的企业毛利率同比提升， 64%的企业毛利率同比下滑。

2) 行业整体三费率持续提升：2025年行业三费率为 10.1%，同比提升0.8个百分点，由于营收 （同比-17%）降幅略大于销售费用（-10%）、管理费用（-12%）、财务费用（-8%），行业整体销售费用率、管理费用率均提升0.2个百分点至 2.8%，财务费用率同比提升0.4个百分点至 4.5%。

3) 在行业整体亏损的情况下，2025年行业ROE为-5.1%，不过由于亏损幅度较2024年收窄，同比提升了4.2个百分点。

图表41.2025年房地产行业毛利率为 9.8% ，同比下降 2.2个百分点；净利率、归母净利润率分别为-6.4%、- 5.1% ，同比分别提升1.8、3.1个百分点


图表42.2025年房地产行业三费率为 10.1%，同比提升 0.8个百分点

资料来源：万得，中银证券


资料来源：万得，中银证券


图表43.2025年123家上市房企中， 36%的企业毛利率同比提升， 64%的企业毛利率同比下滑

100%

80%

60%

40%

20%

0%

76%

79%

71%

65%

65%

64%

24%

21%

29%

35%

35%

36%

2020

2021

2022

2023

2024

2025

资料来源：万得，中银证券

图表44.2025年房地产行业ROE为-5.1%，同比提升4.2个百分点


资料来源：万得，中银证券

2.3偿债能力：有息负债规模压降，短期仍面临一定偿债压力

行业有息负债规模持续压降；现金短债比仍不足1.0X，行业短期面临一定偿债压力。

1) 行业有息负债规模总量持续压降。截至2025年年末，房地产行业有息负债合计6.23万亿元，同比下降 9.1%，已经连续三年下降。

2) 有息负债中，短债占比有所下降。2025年末有息负债中短期有息负债占比为 38%，较2024年末下降了4个百分点。

3) 行业偿债能力指标改善，但短期仍面临较大的偿债压力。2025年年末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 68.6%，同比持平，净负债率为 84.7%，同比下降0.5个百分点，现金短债比为 0.6X，同比提升0.03X，从2022年开始该指标降至1.0X以下，整体行业仍面临一定偿债压力，不过从趋势上看，偿债能力指标略有改善。

数据说明：1）A股有息负债=短期借款+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券；港股有息负债=短期借贷及长期借贷当期到期部分+长期借贷。2）剔除预收账款后的资产负债率=（总负债预收账款-合同负债）/（总资产-预收账款-合同负债）；净负债率=（有息负债-货币资金）/所有者权益；现金短债比=货币资金/一年内到期的有息负债。

图表45.2025年房地产行业有息负债6.23万亿元，同比下降 9.1%


资料来源：万得，中银证券

图表46.2025年房地产行业短期有息负债占比 38%，长期有息负债占比 62%


资料来源：万得，中银证券


图表47.2025年年末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 68.6% ，同比持平，净负债率为 84.7% ，同比下降0.5个百分点，现金短债比为0.6X，同比提升0.03X


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2.4现金流：在手现金持续负增长，在手现金同比下滑的企业超过七成

在手现金持续负增长。截至2025年末，房地产行业在手现金1.34万亿元，同比下降 13.1%，连续五年出现负增长，主要是由于销售下行导致房企销售端回款不畅、融资不到位，房企到位资金普遍承压。具体来看，123家上市房企中仅 27%的房企货币资金出现正增长，其余 73%的房企货币资金均出现不同幅度的下滑。

图表48.2025年末房地产行业在手现金1.34万亿元，同比下降 13.1%


资料来源：万得，中银证券

图表49.2025年123家上市房企中仅 27%的房企货币资金出现正增长


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32026年一季度房地产行业财务指标分析：业绩仍然承压，但毛利率改善的房企数量占比增加；偿债能力走弱，“三道红线”指标均未达标

3.1一季度行业营收业绩仍承压

2026年一季度行业整体营收规模持续负增长。我们选取了73家A股上市房企（以地产为主业）作为样本分析一季度行业整体财务表现。2026Q1房地产行业实现营业收入3655亿元，同比下降 17.2%。具体来看，73家A股上市房企中， 68%的企业营业收入同比下滑，仅 32%的企业营业收入同比仍然正增长。

2026年一季度行业业绩持续大幅亏损，79%的房企业绩出现亏损或下滑。2026Q1房地产行业归母净利润-90亿元，同比亏损减少1亿元，但亏损规模仍然不小。73家A股上市房企中，58%的企业出现亏损，其中 16%为盈利转为亏损，21%亏损扩大，21%亏损减小；在剩余盈利的房企中，22%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 8%的企业扭亏为盈。

我们认为2026年一季度房企归母净利润普遍下滑的主要原因有：

1) 低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，整体行业毛利率持续承压，行业整体毛利率下降了0.4个百分点至 10.3%。

2) 投资物业公允价值变动收益为-10亿元，亏损较2025年同期增加了6亿元。

3) 三费率同比提升0.4个百分点至 9.3%，行业整体财务费用率同比提升0.2个百分点，销售费用率与管理费用率均提升0.1个百分点。

2026年一季度行业归母净利润亏损幅度较2025年同期有所收窄主要是因为：1）行业整体投资收益26亿元，同比增长 352%；2）行业整体少数股东损益-1亿元，较2025年同期相比，由盈利转为亏损，相应的归母净利润亏损较2025年同期是减小的。3）资产减值损失4亿元，信用减值损失9亿元，同比分别减少1、7亿元。

图表50.2026Q1房地产行业营业收入3655亿元，同比下降 17.2%


资料来源：万得，中银证券

图表51.2026Q1房地产行业归母净利润为-90亿元，亏损同比有所减少


资料来源：万得，中银证券


图表52.73家A股上市房企中， 68%的企业2026年一季度营业收入同比下滑，仅 32%的企业营业收入同比仍然正增长


资料来源：万得，中银证券

图表53.73家A股上市房企中， 58%的企业出现亏损，其中 16%为盈利转为亏损， 21%亏损扩大， 21%亏损减小； 22%的企业出现归母净利润下滑，仅 12%的企业归母净利润仍保持正增长，另有 8%的企业扭亏为盈


资料来源：万得，中银证券

图表54.2026Q1房地产行业资产减值损失4亿元，信用减值损失9亿元


资料来源：万得，中银证券


图表55.2026Q1房地产行业投资物业公允价值变动收益为-10亿元

资料来源：万得，中银证券

图表56.2026Q1房地产行业投资收益26亿元，同比增长 352%


资料来源：万得，中银证券

图表57.2026Q1房地产行业少数股东损益-1亿元


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待结转资源规模持续下降，未来短期业绩预计将持续承压。截至2026Q1末，行业预收账款1.16万亿元，同比下降 31.7%；随着预收账款同比继续负增长，业绩保障倍数也持续降低，预收账款/上年营业收入比例仅为0.52X，同比下降0.13X。当前房企整体的业绩保障倍数持续不足1.0X，且开发业务的结算利润率仍处于探底阶段，我们预计2026年全年房企业绩仍将继续面临一定调整压力。


图表58. 截至2026Q1末房地产行业预收账款1.16万亿元，同比下降 31.7%


资料来源：万得，中银证券

图表59.2026Q1末房地产行业预收账款/上年营业收入比例仅为0.52X，同比下降0.13X


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3.2盈利能力：利润率显著承压，但毛利率提升的房企数量占比明显提升行业盈利能力显著承压，但毛利率提升的房企数量占比明显提升。

1) 利润率持续下行，但毛利率提升的房企数量占比明显提升：2026Q1房地产行业毛利率为 10.3%，同比下降0.4个百分点，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，均为-2.5%，同比分别下降0.6、 0.4个百分点。具体来看，73家A股上市房企中， 44%的企业毛利率同比提升， 56%的企业毛利率同比下滑，毛利率提升的房企数量占比明显提升。

2) 行业整体三费率提升：2026Q1行业三费率为 9.3%，同比提升0.4个百分点，由于营收（同比- 17%）降幅略大于销售费用（-15%）和管理费用（-13%），销售费用率、管理费用率均提升0.1个百分点分别至 2.3%、2.5%。行业整体财务费用同比降幅为-13%，财务费用率同比提升0.2个百分点至 4.5%。

3) 在行业整体亏损的情况下，2026Q1年化后的行业ROE为-3.1%，同比下降0.5个百分点，主要是由于利润率下滑。

图表60.2026Q1房地产行业毛利率、净利率、归母净利润率分别为 10.3%、-2.5%、-2.5%，同比分别下降 0.4、0.6、0.4个百分点


资料来源：万得，中银证券

图表61.2026Q1房地产行业三费率为 9.3% ，同比提升 0.4个百分点


资料来源：万得，中银证券


图表62.2026Q173家A股上市房企中， 44%的企业毛利率同比提升， 56%的企业毛利率同比下滑

100%

62%

60%

67%

52%

78%

56%

38%

40%

33%

48%

22%

44%

2021Q1

2022Q1

2023Q1

2024Q1

2025Q1

2026Q1

资料来源：万得，中银证券

图表63.2026Q1房地产行业年化后的ROE为-3.1%，同比下降0.5个百分点


资料来源：万得，中银证券

3.3偿债能力：行业有息负债规模持续压降；“三道红线”指标均未达标

行业有息负债规模持续压降；“三道红线”指标均未达标。

1) 行业有息负债规模总量持续压降。截至2026Q1末，房地产行业有息负债合计2.83万亿元，同比下降 5.9%。

2) 有息负债中，短债占比提升，负债结构有所改善。2026Q1末有息负债中短期有息负债占比为 34%，同比提升2个百分点。

3) 行业偿债能力指标走弱，行业“三道红线”各指标均未达标。2026Q1末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 72.1%，同比提升1.6个百分点，净负债率为 100.3%，同比提升11.2个百分点，现金短债比为0.7X，同下降0.12X，偿债能力指标均走弱，且从行业整体来看，“三道红线”指标均为达标（要求剔除预收账款后的资产负债率小于 70%，净负债率小于 100%，现金短债比大于1.0X）。

图表64.2026Q1末房地产行业有息负债2.83万亿元，同比下降 5.9%


资料来源：万得，中银证券

图表65.2026Q1末有息负债中短期有息负债占比为 34%，同比提升0.2个百分点


资料来源：万得，中银证券


图表66.2026Q1末，房地产行业剔除预收账款后的资产负债率为 72.1%，同比提升1.6个百分点，净负债率为 100.3%，同比提升11.2个百分点，现金短债比为0.7X，同下降0.12X


现金短债比：右轴剔除预收账款后的资产负债率净负债率

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3.4现金流：在手现金持续负增长，经营活动现金流净流出增加

在手现金持续负增长，经营活动现金流净流出增加。截至2026Q1末，房地产行业在手现金7084亿元，同比下降 14.0%，主要是由于销售下行导致房企销售端回款不畅。具体来看，73家A股上市房企中仅 17%的房企货币资金出现正增长，其余 83%的房企货币资金均出现不同幅度的下滑。 2026Q1房地产行业经营性活动现金流净流出390亿元，较2025年同期净流出增加148亿元，其中销售商品、提供劳务收到的现金（销售回款）为3564亿元，同比下降 18.9%；购买商品、接受劳务支付的现金（土地与施工建安投资支出为主）为3382亿元，同比下降 14.7%，降幅小于销售回款。2026Q1房地产行业筹资性活动现金流净流入253亿元，同比增加59亿元，其中取得借款+发行债券收到的现金为2688亿元，同比下降 8.1%，偿还债务支付的现金为2223亿元，同比下降 7.8%，取得借款+发行债券收到的现金/偿还债务支付的现金为120.9%，同比下降0.4个百分点。

图表67.2026Q1末房地产行业在手现金7084亿元，同比下降 14.0%


资料来源：万得，中银证券

图表68.2026Q1末，73家A股上市房企中仅 17%的房企货币资金出现正增长


资料来源：万得，中银证券


图表69.2026Q1房地产行业经营活动现金流净流出390亿元，筹资活动现金流净流入253亿元


资料来源：万得，中银证券

图表70.2026Q1房地产行业销售商品、提供劳务收到的现金（销售回款）为3564亿元，同比下降 18.9%


资料来源：万得，中银证券

图表71.2026Q1房地产行业购买商品、接受劳务支付的现金（土地与施工建安投资支出为主）为3382亿元，同比下降 14.7%


资料来源：万得，中银证券

图表72.2026Q1房地产行业取得借款+发行债券收到的现金为2688亿元，同比下降 8.1%


资料来源：万得，中银证券

图表73.2026Q1房地产行业偿还债务支付的现金为2223亿元，同比下降 7.8%


资料来源：万得，中银证券

图表74.2026Q1房地产行业取得借款+发行债券收到的现金偿还债务支付的现金为 120.9% ，同比下降0.4个百分点


资料来源：万得，中银证券


4 主流重点公司财务指标分析：建议关注保利置业/华润/金茂/建发/滨江

我们选取了16家主流重点房企作为样本：保利发展、中国海外发展、华润置地、招商蛇口、中国金茂、保利置业集团、绿城中国、建发国际集团、越秀地产、滨江集团、华发股份、龙湖集团、新城控股、金地集团、城投控股、城建发展。

1) 营收业绩：保利置业、金茂、城投、华润25年营收业绩表现相对较好；金茂、滨江未来业绩保障程度仍然较高。

2) 盈利能力：2025年保利置业、金茂、建发、滨江、新城、城建、城投毛利率同比回升。新城控股核心原因是高毛利的商业运营业务收入占比显著提升；城建发展、城投控股更偏向于单个或少数高毛利核心项目集中交付，抬升结算毛利率；中国金茂、建发国际、滨江集团更偏向于土储结构优化后，新一轮结算项目质量改善；保利置业集团则更突出表现为高能级城市布局提升了结算均价与结算利润率。

3) 偿债能力：从三道红线指标来看，绿城、保利置业、金茂、越秀、保利发展、招蛇、建发、滨江、龙湖、华润、中国海外发展共11家公司为绿档房企。25年末保利发展、华润、招蛇、中国海外发展、保利置业、城建融资成本均在 3.0%以下，除了城建以外，都是央企，可见央企低息融资成本优势显著；滨江、越秀、建发、金茂、绿城融资成本在 3.0%~3.5%之间。

4) 现金流：仅越秀在手现金同比增长，城投、金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小。25年建发、保利发展、华发经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大；绿城、金茂筹资活动现金流净流入。

4.1营收业绩：保利置业、金茂、城投、华润营收业绩表现较好，金茂、滨江未来业绩保障程度仍较高

综合来看，主流重点房企中保利置业、金茂、城投、华润2025年营收业绩表现相对较好；金茂、滨江未来业绩保障程度仍然较高。

1) 城投控股、华发股份、滨江集团、保利置业集团、城建发展2025年营业收入同比涨幅均超过 15%，主要是由于以上企业2025年项目结算规模增加。

其中保利置业集团、华发股份结算均价大幅提升是最核心变量（2025年保利置业、华发股份结算均价分别为2.32、2.83万元/平，同比分别增长 20%、26%），收入增长更偏结构优化和高能级布局兑现；

城投控股主要是因为房产项目竣工交付结转同比增加所致（2025年结转面积16.5万平，同比+94%，年内顺利完成了露香园B地块、虹盛里一二期、青溪云邸、璟云里二期西地块5个项目高品质交付），不过待结转面积仅剩6.2万平，若后续无新项目补充，收入增速或将放缓。

此外，华润置地、中国金茂、越秀地产营业收入同比微增。

而金地集团、新城控股营业收入同比降幅相对较大，均超过四成。


图表75. 城投、华发、滨江、保利置业、城建2025年营收同比涨幅均超 15%，华润、金茂、越秀同比微增


资料来源：万得，中银证券

2) 在行业整体持续亏损的背景下，2025年保利置业集团归母净利润同比增长 23%，中国金茂同比增长 18%，城投控股同比增长 19%。此外，华润置地业绩同比降幅也相对较小，2025年归母净利润同比下降 0.5%。主流重点房企中三家出现亏损：2025年华发股份亏损95亿元，盈利转为亏损 （2024年盈利10亿元）；金地集团亏损133亿元，亏损进一步扩大（2024年亏损61亿元）；城建发展亏损4亿元，亏损减小（2024年亏损10亿元）。

保利置业集团业绩增长的原因： $ \textcircled{1} $结算利润率提升，2025年公司毛利率 17.0%，同比提升0.6个百分点。 $ \textcircled{2} $三费率同比下降1.1个百分点至 9.5%。 $ \textcircled{3} $投资物业公允值增加0.9亿元（2024年为减少 0.7亿元）。

中国金茂业绩正增长且增速高于营收的原因： $ \textcircled{1} $结算利润率提升，2025年毛利率 15.5%，同比提升 1.0个百分点。 $ \textcircled{2} $计提减值损失规模减少，2025年为10亿元（包括发展中物业、持作出售物业、发展中土地、应收贸易账款及票据、应收关联方款项减值），较2024年减少4亿元。 $ \textcircled{3} $三费率改善 1.3个百分点至 11.8%。 $ \textcircled{4} $少数股东损益9亿元，同比-17.6%，少数股东损益/净利润为 42.7%，同比下降8.9个百分点。

城投控股业绩增长的原因：公司房产项目竣工交付结转同比增加所致，营业收入增加 53%。不过，业绩增幅反而是小于营收的，主要是因为： $ \textcircled{1} $2025年资产处置收益2.4万元，同比减少48.5万元，上期租赁合同终止，终止确认使用权资产及租赁负债所致。 $ \textcircled{2} $财务费用同比增加2.3亿元，主要是项目竣工后利息支出不再资本化所致。 $ \textcircled{3} $公允价值变动收益同比减少1.6亿元。


图表76.2025年保利置业归母净利润同比增长 23%，金茂同比增长 18%，城投同比增长 19%；华润业绩同比降幅也相对较小，同比下降 0.5%


资料来源：万得，中银证券

3) 从未来业绩的保障程度来看，中国金茂、滨江集团预收账款/营业收入超过1.0X，其中中国金茂 2025年预收账款还较2024年末增加了 22%，未来业绩保障程度相对较高，其余房企均不足1.0X，其中城建发展、金地集团预收账款/营业收入最低，不足0.5X，短期业绩预计仍将持续承压。从变化趋势来看，中国海外发展、招商蛇口、中国金茂、龙湖集团业绩保障倍数较2024年末有所提升。

图表77.2025年末中国金茂预收账款较2024年末增长 22%


资料来源：万得，中银证券


图表78.金茂、滨江预收账款/营收超1.0X，其余房企均不足1.0X


资料来源：万得，中银证券

4.2盈利能力：保利置业、金茂、建发、滨江、新城、城建、城投毛利率同比回升

2025年保利置业、金茂、建发、滨江、新城、城建、城投毛利率同比回升。我们认为，以上企业毛利率提升的核心驱动并不是行业全面反转，而是结转结构改善：一方面，2016-2021年高地价、低利润项目的集中结转正在进入尾声，另一方面，2022-2023年以后获取的更审慎、更聚焦核心城市的项目开始逐步进入结算期，叠加部分公司前期减值计提较充分、当期结转时对毛利率压力减轻，因此毛利率出现了阶段性修复。新城控股核心原因是高毛利的商业运营业务收入占比显著提升；城建发展、城投控股更偏向于单个或少数高毛利核心项目集中交付，抬升结算毛利率；中国金茂、建发国际、滨江集团更偏向于土储结构优化后，新一轮结算项目质量改善；保利置业集团则更突出表现为高能级城市布局提升了结算均价与结算利润率。我们认为，以上企业毛利率回升是低毛利包袱出清后的阶段性修复，后续能否延续回升取决于核心城市拿地质量、结转结构、减值是否继续充分出清。

1) 从毛利率的绝对值来看，2025年新城控股、华润置地的毛利率水平分别为 27.4%、21.2%，显著高于其他房企，主要是由于高毛利的商业运营业务驱动的。其中新城的物业出租及管理业务收入占比 25%，占比同比提升11个百分点，毛利率为 69.8%，房地产开发销售业务毛利率仅 13.0%；华润经营性不动产收租型业务收入占比 9%，毛利率同比提升1.8个百分点至 71.8%，其房地产开发销售业务毛利率仅 15.5%。越秀地产、华发股份、龙湖集团受制于高价、低利润地块进入结算期，毛利率相对较低，其中龙湖集团的开发业务已进入亏损状态，开发业务毛利率降至-6.9%。

2) 从毛利率的变化趋势来看，2025年新城控股、城建发展、城投控股、中国金茂、滨江集团、建发国际集团、保利置业集团毛利率同比回升。其中：

新城控股：2025年毛利率同比回升7.6个百分点，核心原因是高毛利的商业运营业务收入占比显著提升，叠加开发业务结算毛利率小幅修复（开发业务毛利率 13.0%，同比提升1.3个百分点）。

城建发展：2025年毛利率回升幅度也较为突出，同比提升了4.1个百分点，主要是因为开发主业结转结构明显改善所致，房地产开发业务毛利率为 18.8% ，同比提升4.7个百分点，更关键的是区域结构，北京核心项目结转利润率提升，北京地区业务毛利率 19.8% ，同比提升4.7个百分点。

城投控股：露香园等高毛利项目进入结算高峰，毛利率修复最具项目驱动特征。城投控股2025年毛利率为 17.4%，同比提升2.9个百分点，其中开发业务毛利率 17.7%，同比提升3.5个百分点。上海核心高毛利项目进入集中结转期，以露香园为代表的非房地联动项目占比提升。2025年露香园二期等重点项目进入交付和结算高峰，推动开发业务收入同比增长 56%至140.8亿元，结算毛利率同比提升3.5个百分点至 17.7%。

中国金茂：核心城市项目结算质量改善，开发业务毛利率抬升。中国金茂2025年毛利率为 15.5%。从历史看，公司毛利率在2023年降至 12.5%低点，2024年已回升至 14.6%，2025年进一步修复。 2025年修复的最直接驱动是开发业务结算质量改善。2025年开发业务结转毛利率提升至 13%，同比提升2个百分点，主要是上海、北京、西安等地确认收入的项目毛利较高。


滨江集团：低毛利旧项目逐步出清，叠加区域深耕优势支撑毛利率回升。滨江集团2025年毛利率为 13.2% ，同比提升0.7个百分点，为2019年以来首次回升，旧低毛利项目出清，新项目逐步上报表，叠加区域深耕带来的产品和成本优势。

建发国际集团：优质土储替代旧库存支撑结算毛利率提升。建发国际集团2025年毛利率为 13.9%同比提升0.6个百分点，延续了2024年较2023年回升2.2个百分点的回升趋势。2025年毛利率回升核心原因是交付物业开发项目毛利率提升。得益于近两年优质新地块项目入市，毛利率水平开始逐渐企稳，根据公司业绩会，公司2023年拿的地已经去化近八成，账面净利率约 5%，2024年拿地去化近七成，账面净利率约 8%，2025年地块去化率约 26%，账面净利润率约 9%。

保利置业集团：高能级布局提升结算均价，从而推升结算利润率。保利置业集团2025年毛利率为 17.0%，同比提升0.6个百分点，核心原因在于高能级城市布局带来的结算均价提升，2025年公司结算面积同比仅增长 1.6%，但结算均价2.32万元，同比大幅增长 19.5%。面积增长不大、均价增幅显著，说明公司毛利率改善更多来自结转结构优化、项目档次上移与城市能级提升。这一点与公司近年的区域布局完全一致，高能级城市占比提升，使公司即便在行业景气偏弱时，也能维持较强的结算均价和利润率。

图表79.2025年新城、城建、城投、金茂、滨江、建发、保利置业毛利率同比回升


资料来源：万得，中银证券

图表80. 主流重点房企毛利率回升因素分析

公司名称

2025年毛利率

同比变化幅度(PCT)

2025年开发业务毛利率

同比变化幅度(PCT)

毛利率提升原因

新城控股

27.4%

7.6

13.0%

1.3

高毛利的商业运营业务收入占比显著提升，叠加开发业务结算毛利率小幅修复

城建发展

20.0%

4.1

18.8%

4.7

开发主业结转结构明显改善所致，北京核心项目结转利润率提升

城投控股

17.4%

2.9

17.7%

3.5

上海核心高毛利项目进入集中结转期，以露香园为代表的非房地联动项目占比提升，毛利率修复最具项目驱动特征

中国金茂

15.5%

1.0

13.0%

2.0

核心城市项目结算质量改善，开发业务毛利率抬升

滨江集团

13.2%

0.7

13.3%

0.8

低毛利旧项目逐步出清，叠加区域深耕优势

建发国际集团

13.9%

0.6

-

-

优质土储替代旧库存支撑结算毛利率提升

保利置业集团

17.0%

0.6

-

-

高能级布局提升结算均价，从而推升结算利润率

资料来源：万得，中银证券


4.3偿债能力：央国企有息负债规模相对稳定，同时杠杆率相对更低

多数央国企有息负债同比正增长。2025年末招商蛇口、华润置地、保利置业、中国金茂、城建发展、中国海外发展、越秀地产、城投控股有息负债同比正增长，全部是央国企，这与融资资源仍然更多倾向于央国企，且部分企业投资强度有所增加有关；华发股份、保利发展、绿城中国、新城控股、建发国际、金地集团、滨江集团、龙湖集团同比下滑，更加注重控制有息负债规模和去杠杆。

图表81.2025年末招蛇、华润、保利置业、金茂、城建、中国海外发展、越秀、城投有息负债同比正增长，华发、保利发展、绿城、新城、建发、金地、滨江、龙湖同比下滑

2025年主流重点房企有息负债及增速


资料来源：万得，中银证券

从三道红线指标来看，近两年房企纷纷积极优化“三道红线”指标，2025年末主流重点房企多处于绿档区间。仅城建发展、城投控股为橙档房企；新城控股、华发股份、金地集团为黄档房企；绿城中国、保利置业、中国金茂、越秀地产、保利发展、招商蛇口、建发国际、滨江集团、龙湖集团华润置地、中国海外发展为绿档房企。

图表82. 截至2025年末，绿城、保利置业、金茂、越秀、保利发展、招蛇、建发、滨江、龙湖华润、中国海外发展为绿档房企

公司名称

剔除预收账款后的资产负债率

净负债率

现金短债比

城建发展

72.2%

117.1%

1.9

城投控股

70.0%

154.6%

0.7

新城控股

66.7%

57.8%

0.5

华发股份

64.5%

88.8%

0.8

金地集团

61.8%

65.4%

0.4

绿城中国

69.0%

70.2%

2.4

保利置业集团

68.6%

71.2%

2.7

中国金茂

68.3%

84.1%

1.0

越秀地产

65.5%

68.3%

1.2

保利发展

65.0%

66.2%

1.7

招商蛇口

61.7%

59.0%

1.4

建发国际集团

60.7%

30.9%

7.6

滨江集团

57.2%

6.4%

4.0

龙湖集团

56.4%

52.9%

1.7

华润置地

55.2%

39.6%

2.3

中国海外发展

46.9%

34.3%

2.4

资料来源：公司公告，中银证券

央企低息融资成本优势显著，2025年末主流重点房企平均融资成本为 3.44%，同比下降0.4个百分点。其中，2025年末保利发展、华润置地、招商蛇口、中国海外发展、保利置业、城建发展的融资成本均在 3.0%以下，除了城建以外，均是央企；滨江集团、越秀地产、建发国际、中国金茂、绿城中国融资成本在 3.0%~3.5%之间；新城控股、华发股份融资成本明显高于其他主流重点房企，均高于 4.0%。


图表83. 主流重点房企中，2025年末保利发展、华润、招蛇、中国海外发展、保利置业、城建发展的融资成本均在 3.0%以下


资料来源：公司公告，中银证券

4.4现金流：主流重点房企中仅越秀在手现金同比增长

主流重点房企中仅越秀地产2025年末在手现金同比增长 9%，城投控股、中国金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小，在 10%以内。而龙湖集团、金地集团、新城控股在手现金同比降幅相对较大，均大于 30%。

从经营活动现金流来看，2025年建发国际、保利发展、华发股份经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大。仅滨江集团经营活动现金流出现了净流出的情况，经营性现金流同比下滑主要是因为受销售下行的影响，销售商品、提供劳务收到的现金（以销售回款为主）同比下降 14.9%而公司2025年投资支出增加，购买商品、接受劳务支付的现金（以土地与施工建安投资为主）同比增长 15.9%。

从筹资活动现金流来看，2025年绿城中国、中国金茂筹资活动现金流净流入。其余企业均出现净流出的情形。其中建发国际净流出191亿元，由2024年的净流入48亿元变为净流出，城投控股、滨江集团、保利置业、华发股份、越秀地产、保利发展、龙湖集团净流出量进一步增大。

图表84. 仅越秀地产2025年末在手现金同比增长 9%，城投控股、中国金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小，在 10%以内


资料来源：万得，中银证券


图表85.2025年建发国际、保利发展、华发股份经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大


资料来源：万得，中银证券

图表86.2025年绿城中国、中国金茂筹资活动现金流净流入


资料来源：万得，中银证券


5投资建议

虽然整体行业在经营与财务面均持续承压，但部分房企已经在2025年出现了一些结构性的积极变化。多数房企在2025年计提减值相对较多，2026年可能筑底，因此2027年的板块利润率和业绩可能会回升，从而带来今年四季度市场对27E估值的改观。除此之外，部分持有性商业地产公司已经提前布局新业态、新模式、新场景，更能把握新消费时代下的机遇。

现阶段我们建议关注：1）开发类公司中基本面稳定且能够保持或继续提升的房企：保利置业集团、华润置地、中国金茂、建发国际集团、滨江集团、绿城中国。2）宏观或地产行业若有持续回暖，经营环境有相对的弹性变化的公司：新城控股、我爱我家。3）以持有性物业管理为主、运营能力较强、物业布局在高能级城市、且业态类型偏高端的商业地产类公司：华润万象生活、太古地产。


6风险提示

政策出台不及预期：各地供需端政策出台的节奏及推进的速度不及预期，同时从实施效果来看，对市场的提振效果较为有限。

销售与房价持续下行：行业销售短期仍存在波动，行业新开工、投资等关键性指标存在进一步下行风险；房价面临持续下行的压力。

市场信心修复不及预期：居民对收入与就业的预期持续较弱，对房价的预期仍然较弱。


7 附录

73家A股上市房企：万科A、华侨城A、大悦城、招商蛇口、滨江集团、中国国贸、保利发展、建发股份、城投控股、城建发展、首开股份、金地集团、华发股份、新城控股、绿地控股、信达地产、深振业A、沙河股份、深深房A、华联控股、中洲控股、天健集团、金融街、渝开发、荣安地产、中国武夷、津滨发展、福星股份、天保基建、世荣兆业、荣盛发展、合肥城建、南山控股、南京高科、大名城、大龙地产、香江控股、衢州发展、万通发展、津投城开、华夏幸福、华丽家族、黑牡丹、栖霞建设、市北高新、光大嘉宝、新黄浦、浦东金桥、外高桥、陆家嘴、天地源、中华企业、京投发展、亚通股份、光明地产、凤凰股份、苏州高新、华远控股、上实发展、京能置业、上海临港、张江高科、中新集团、北辰实业、苏宁环球、电子城、*ST阳光、*ST中迪、*ST金科、*ST中地、*ST发展、*ST荣控、*ST南置。

50家港股上市房企：保利置业集团、中国海外宏洋集团、瑞安房地产、新世界发展、新鸿基地产、嘉里建设、太古地产、碧桂园、融创中国、中国海外发展、华润置地、龙湖集团、世茂集团、绿城中国、旭辉控股集团、中国金茂、建发国际集团、越秀地产、众安集团、金地商置、正商实业、粤海置地、绿景中国地产、富力地产、宝龙地产、中梁控股、龙光集团、融信中国、正荣地产、雅居乐集团、美的置业、远洋集团、金辉控股、港龙中国地产、中国奥园、阳光100中国、九龙仓置业、弘阳地产、中骏集团控股、合景泰富集团、花样年控股、佳兆业集团、禹洲集团、时代中国控股、建业地产、恒基地产、恒隆地产、汤臣集团、SOHO中国、中国新城市。


披露声明

本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。

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评级体系说明

以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：

公司投资评级：

买入：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数 20%以上；

增持：预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数 10%-20%；

中性：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；

减持：预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：

强于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数；

中性：预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平；

弱于大市：预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数；

未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数。

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