多家券商金工团队罕见一致看好大盘价值风格，市场再平衡而非反转

①多家券商金工模型的10月信号指向大盘价值风格； ②市场表现来看，9月大盘价值跌幅较小，10月初价值风格继续显示韧性； ③能否从阶段性占优走向长期切换，仍要看三季报盈利与资金配置。

财联社10月16日讯（记者 王晨）券商金工的风格轮动模型，向来各说各话。因子选得不同、权重给得不同、方法论也不同，同一个时点上能冒出两套完全相反的风格判断，是再正常不过的事。

不过，这几日财联社记者发现，国泰海通、中金、广发、招商、华福等几家券商的金融工程团队，几乎在同一时间得出了十分一致的观点：大盘价值有望占优。

市场也在这个时点给出了同样的答案，过去三个月，中证红利涨了12.43%，创业板跌了30.07%，40个百分点的超额已经摆在盘面上。这轮罕见的一致，是成长股跌出来的错觉，还是风格真的要掉头？

综合券商观点来看，这并不一定等于市场风格彻底反转，对于大盘价值占优的成色，市场仍存有多重问号。当前价值的相对优势，很大一部分来源于成长板块估值收缩、风险偏好下行带来的 “跌得更少”，而非传统行业自身盈利全面改善。再综合各家宏观观点，大盘价值、红利资产更多可能是阶段性占优。

五家金工团队一致看向大盘价值

国泰海通金工10月建议超配大盘，等权配置价值和成长风格。价值成长风格轮动月度策略建议10月等权配置价值和成长风格。中长期观点来看，价值成长2-3年轮动一次，成长风格已经占优两年，存在切换成价值风格长期占优的可能，未来更看好价值风格。

中金公司金工团队的风格轮动模型10月大小盘维度综合指标为0.22，较9月的0.19进一步偏向大盘；成长价值维度由-0.08降至-0.19，指向价值。两个维度叠加，短期倾向大盘价值。9月模型选择的也是这一组合，当月大盘价值下跌1.09%，小盘成长和大盘成长分别下跌6.28%、7.60%，大盘价值在四类组合中表现最好。这里的“胜出”，主要体现为回撤较小。

招商证券的最新模型里，大盘与小盘得分分别为0.02和-0.03，差距很窄；成长和价值分别为-0.82和0.76，分化明显。因而，招商金工最新市值观点为均衡，估值观点为价值。风格方面，相似度指标仍指向大盘/价值风格，综合模型得分方面，大小盘得分差异有所收窄，成长价值得分进一步分化。

招商金工展望未来一周，择时模型信号整体偏谨慎，市场或延续震荡整理格局，结构性分化仍将是主要特征；随着三季报进入业绩验证期，市场对盈利兑现能力及业绩确定性的关注度有望进一步提升，板块间表现或进一步分化。

广发证券金工从宏观和技术两个角度给风格打分。宏观信号分别偏向大盘、价值，技术信号则更接近均衡，综合后倾向大盘价值。华福证券金工观点同样在10月推荐大盘价值。

市场已经先走一步

金工团队的判断，市场其实已经先动了起来。上周，小盘价值逆势上涨1.07%，小盘成长却跌了3.05%；招商金工的报告也显示，大盘价值涨0.74%、小盘价值涨0.55%，另一边大盘成长跌3.06%、小盘成长跌2.75%。分化已经摆到明面上。

Wind数据显示，7月1日至10月8日，中证红利全收益指数累计上涨12.43%，同期创业板指跌去30.07%，红利相对成长的超额收益超过40个百分点。进入10月，红利不但没歇，反而继续走强，多只红利主题基金因资金涌入太猛宣布限购，四大行股价迭创新高。红利资产正变成资金主动进攻的方向。

资金面来看，部分公募基金、保险资金、北向资金等机构资金均加大了对价值蓝筹、顺周期板块的配置比例，减少成长赛道持仓。而两融资金大幅净卖出各类成长板块，主动偏股基金加仓通信、石油石化、煤炭等板块，减仓电子、电新等成长方向。这类资金流向数据能直观展示“聪明钱”的动向。

风格切换背后有明确的宏观驱动力

风格切换背后有明确的宏观驱动力，从机构观点来看，中美债利率飙升是核心推手。三季度，10年期美债收益率突破5%这个临界点，10月7日盘中最高触及5.36%，30年期一度摸到5.73%，双双创下2002年以来新高；中美10年期国债利差倒挂扩大到约356个基点。

美债作为全球资产定价的锚，一旦冲高，最先受压制的就是估值高、对利率敏感的外资重仓成长股和科技板块，资金自然向低估值、高股息的方向挪。

广发证券强调，利率对风格的影响取决于利率上行的原因。如果利率上行来自经济和盈利同步走强，权益市场尤其是高景气资产未必承压；如果利率上行来自期限溢价、财政供给或通胀黏性，而企业盈利没有同步改善，则高估值成长资产受到的冲击更明显。

中信建投表示，全球主要经济体债券利率持续上行，无风险利率中枢抬升通过估值折价、股债性价比与融资成本三条渠道压制成长板块。中金研究表明，在美债利率进入上行周期后，高股息策略在A股市场上有较大概率取得超额收益。

还有三个问号

券商金工团队的观点出奇的一致，但综合券商研报来看，仍有很多观点中长期看好科技成长，认为价值只是相对占优。那么如何看待“价值占优”的成色？

第一，“价值占优”不等于“价值牛市”。价值拿到相对收益，可能是两种情形：一种是成长估值被压缩、风险偏好下降，价值只是跌得少才显得强；另一种是传统经济盈利上行、ROE改善，价值既有相对收益也有绝对收益。多数券商认可的其实是第一种，对第二种普遍谨慎。原因在于，国内总量修复还比较温和，地产和内需没有带动价值行业形成广泛的盈利改善。

如果接下来只看到美债利率高位、风险偏好下降，却看不到信用扩张和传统行业盈利改善，那更可能出现的，是红利、防御和低估值资产的阶段性占优，而不是一轮全面价值行情。广发金工说得很清楚，价值想长期占优，得靠价值端自己长出盈利引擎，光靠成长回落是不够的。

第二，“成长回调”也不等于“产业周期结束”。成长内部差别很大，有订单、有利润、有现金流的科技龙头，和靠远期叙事撑着的主题资产，对利率和风险偏好的敏感度完全不同。市场从估值驱动转向盈利验证时，先被压缩的是高估值但盈利没兑现的那部分，科技内部会从普涨向龙头、硬件核心环节和盈利兑现标的集中。所以更准确的说法是，科技从贝塔行情转向阿尔法行情，价值从防御配置转向再平衡的受益者。

第三，当前最可能的市场形态是再平衡，而不是彻底反转。综合各家观点，当前宏观组合大致表现为，国内经济温和修复但复苏的广度和弹性仍待观察；国内流动性相对友好但增量资金放缓；海外利率高位抬高估值门槛；科技产业趋势仍在但进入盈利验证；高位成长交易拥挤度下降，资金向红利、低估值和盈利稳定资产扩散。因此，更有可能是市场形态再平衡，而不是彻底反转。